Опциитe част 4: Теорията на практика

Опциите са като всеки друг инструмент. Те имат предимства и недостатъци, които можем да приложим според целите и обстоятелствата.

Покупката на опции ни предпазва от path dependency, но позицията ни става volatility & time dependent. Използвайки директна покупка на акции ние сме path dependent, но не зависим от волатилността и времето.

Трите зависимости ни дават уравнението път=време*скорост. То показва, че не можем да сме имунизирани срещу трите променливи наведнъж. Или се имунизираме срещу зависимостта от маршрута и плащаме с време и волатилност; или не зависим от времето и волатилността, но зависим от пътя.

Във втора част описах в какво точно се изразява пътят на цената и парадоксът да достигнем до целта, но да останем губещи. Покупката на опции отменя неговото влияние, но срещу съответната цена.

В третата част представих скоростта и времето. Купувайки опции ние сме под тяхното негативно влияние, но това е цената, която плащаме, за да се предпазим от влиянието на Path dependency.

Днес обединявам трите променливи заедно. Първо ще засегна малко теория – какво представлява опционната премия. След това ще премина към практическата част.

Днешната публикация е разделена на две части:

Теория:

  • Структура на опционната премия
  • DOTM И LEAPS основни положения

Практика:

  • DOTM and LEAPS checklist – ликвидност и параметри по договора
  • Инструкции за безопасност  – тяхното напомняне при работа с деривати никога не е излишно

Преди да продължите със следващите редове, може да прегледате предходните части от серията:

Теория

Пътят, скоростта и времето се събират в една формула – уравнението, определящо стойността на опционната премия.

Съставните елементи на премията са еднакви за пут и кол опции, без значение дали сме купувачи или продавачи. Обаче тяхното влияние варира според това дали сме купувачи или продавачи, на пут или кол опции.

Напомням, че стратегиите, които описвам, се отнасят единствено за покупка на кол опции, изтичащи поне след 6-12 месеца. В следващата точка примерните изчисления са валидни само за покупка на кол опции.

Структура на опционната премия

Пътят, волатилността и времето определят цената на опцията. Тя се състои от два компонента:

  • Присъща стойност – intrinsic value
  • Времева стойност – extrinsic value

Входните параметри са следните:

  • Текуща цена на прилежащия актив
  • Ударна цена
  • Дата на изтичане
  • Историческа волатилност
  • Лихвен процент
  • Дивиденти

Фигура 1: компоненти на теоретичната оценка на опционен контракт

Най-голямо значение имат първите четири параметъра. Тяхното индивидуално тегло е много по-голямо за крайния резултат спрямо лихвените проценти и дивидентите.

Ударната цена и текущата цена определят присъщата стойност на опцията. Датата на изтичане и историческата волатилност формират времевата стойност на опцията.

  • Вътрешноприсъща стойност или intrinsic value – тя зависи от разликата между ударната цена и текущата пазарна цена на прилежащия актив.
  • Времева стойност или extrinsic value – тя зависи от историческата волатилност (historical volatility) и времето до изтичане на опцията (theta). Индиректно зависи и от имплицитната волатилност (implied volatility).

Вътрешноприсъщата стойност е проста и интуитивна за разбиране. Тя се базира на две променливи, които знаем предварително – цена на прилежащия актив и ударната цена.

Когато цената на прилежащата акция нараства, вътрешноприсъщата стойност се повишава пропорционално. Следователно, при равни други условия (волатилност и време до изтичане), цената на опцията се покачва.

Времевата стойност е много по-абстрактна, защото включва в себе си два параметъра, които са специфични за опциите – време и волатилност.

Очакванията на пазарните участници влияят директно на цените на опциите. Показателен пример е рязкото повишаване на опционните премии преди важно корпоративно събитие – публикуване на финансов отчет, обявяване на банкрут, сливане или придобиване.

В такива случаи цените на опциите често се движат независимо от цената прилежащата акция. Следователно опциите поскъпват заради повишаваща се времева стойност, а не толкова заради покачване на присъщата стойност.

Обобщено купувайки кол опции ние зависим от следните променливи:

  • Цена на прилежащия актив – когато цената на прилежащата акция се покачва, съответната опция поскъпва;
  • Волатилност – купувайки опции, търсим да купим такива с относително ниска имплицитна волатилност;
  • Време до изтичане – времето неизбежно влияе върху цената на премията, всеки ден ние губим малка част от премията.

С покупка на кол опция целим да извлечем печалба при повишаваща се цена на прилежащия актив. Търсим относително евтин контракт спрямо имплицитната волатилност.

Заглуши шума, чуй сигнала. Абонирай се за Инвесто седмичен бюлетин.

Седмичен бюлетин

LEAPS – DITM and DOTM

Преди да продължа, искам да направя едно уточнение – в интернет може да намерите информация за двете стратегии – DOTM and LEAPS, като те се представят за нещо напълно различно. Всъщност те са много подобни и се различават само по един параметър. LEAPS е вида, а DOTM и DITM са неговите подвидове.

LEAPS означава long term equity anticipation securities. Това са опции, които изтичат най-малко след 12 месеца. Това е единственото, което ги отличава от опциите, изтичащи по-скоро от една година.

Първият вариант на LEAPS е DITM – deep in the money опции с повече от 12 месеца до изтичане.

Другият е DOTM – deep out of the money options с повече от 12 месеца до изтичане.

Разликата е в текущата цена на прилежащия актив спрямо ударната цена на опцията. При DITM текущата цена значително превишава ударната, а при DOTM  е обратното – ударната е значително по-висока от текущата. Това е единствената разлика между тези два инструмента.

Практика

Поредното уточнение: Всички принципи, формули и таблици важат единствено за дълги call опции. Те са невалидни и дори опасни, прилагани при други стратегии с опции.

Най-напред ще направя съпоставка между трите инструмента – DTIM, DOTM и директна покупка на акции. След това ще предложа моя подход как избирам между тях. И най-накрая, ако сме избрали опции – как да филтрираме най-подходящите според нашите цели.

Сравнение между DITM, DOTM, equity

DITM, DOTM и equity са инструменти за управление на риска и в едни ситуации са подходящи, а в други са противопоказни. В следната таблица съпоставям трите инструмента според основни техни параметри.

При опциите предимствата много бързо могат да станат недостатъци. Ако компания ABC предлага страхотни опции, но ние платим висока цена за волатилността и времето, опциите вероятно няма да ни донесат очакваните ползи.

Представям ви таблица с най-важните параметри, когато купувам DOTM/DITM опции.

  • (3) –  крайно негативно
  •   0 – неутрално
  •   3 – крайно положително

Фигура 2: сравнение между директна покупка на акции и LEAPS

Горната таблица ясно показва, че никой от инструментите не е перфектен. Винаги жертваме една характеристика, за да получим друга.

За да се предпазим от path dependency, плащаме с volatility & time dependency и пропуснати дивиденти (ако има такива). Ако искаме да получим дивиденти и да не плащаме висока цена за волатилността и времето, се излагаме на path dependency и gap risk.

Има голямо значение кой от вариантите ще изберем, защото при равни други условия (страхотна компания на добра цена), грешният избор на инструмент може  да превърне дори печелившата идея в губеща.

Нека не забравяме, че това са инструменти за управление на риска, което е последният етап от инвестиционния процес анализ – оценка – управление на риска.

Чрез проста евристика подбирам най-оптималния инструмент за конкретната ситуация – DITM, DOTM или equity.

Входните параметри са историческата волатилност, имплицитната волатилност и размерът на дивидента. Те определят изборът на инструмент, изразяващ моята инвестиционна идея.

Използвам историческата волатилност, за да определя стоп лос за позициите в акции. Имплицитната волатилност ми служи да разбера доколко е скъпа опцията към момента и какво бъдещо движение на прилежащия актив очакват пазарните участници.

Новата пазарна парадигма е свързана с край на ZIRP политиката на ЦБ и дивидентите ще стават все по-важна част от управлението на риска. Един дивидент, носещ над 5% доходност служи като допълнителен буфер спрямо потенциални загуби. В същото време дивидентът може да се използва за покупка на опции (ако има подходящи) на компанията, която го изплаща.

На следващата графика разглеждам квадрантите на волатилността. Според това в кой квадрант се намира акцията на една компания, избирам съответния инструмент:

Фигура 3: как да изберем между акции и опции според историческата и имплицитната волатилност

За позиции в акции изчислявам стоп лоса като използвам историческата волатилност за две години назад. Отчитам я на седмична графика за 100 периода.

Този избор е продиктуван от следното правило – гледам толкова време назад, колкото смятам да държа позицията. Максималният ми holding period е две години, следователно искам да знам за същия период в миналото как се е държала цената.

Представих ви моята рамка за подбор на инструменти. Обаче има случаи, при които се отклонявам от нея:

  • Липсват опции на компанията
  • От наличните опции няма такива, които покриват моите критерии
  • Event driven сделки

При първите две ситуации използвам директна покупка на акции. В случай на event driven сделки, ако има подходящи опции, често комбинирам опции и акции.

Ако избраният инструмент е опции, следва да подберем най-добрите (ако има такива) за отиграване на нашата идея. В следващата точка ще ви представя чек лист, с който филтрирам неподходящите от подходящите опции.

Опции checklist

Решението да купим опции не е достатъчно. Трябва да изберем какви точно. От това до голяма степен ще зависи крайният резултат от сделката.

При работа с DOTM и DITM разделям параметрите на две групи – условия на договора и ликвидност.

Условия на договора

Накрая на деня опцията е договор – договор, даващ правото на едната страна и задължаващ другата да предприеме действията, посочени в него. А параметрите, които описва условията на сключвания опционен договор, са:

  • Имплицитна волатилност – скоростта на движение. Колкото повече търсене има една опцията, толкова по-висока става нейната цена и все повече се покачва имплицитната волатилност. Когато последната е висока означава, че плащаме относително висока цена за дадената опция.
  • Време до изтичане на опцията – купувайки call опция, времето е срещу нас. Ден след ден нейната стойност намалява. През последните 30 дена от живота на опцията процесът на обезценяване значително се ускорява.
  • Delta (само за DITM) – това е първата производна на цената на прилежащия актив, тоест колко ще се повиши цената на опцията ако цената на прилежащия актив се промени с 1 долар. Делта може да се разгледа и от друг ъгъл. Тя показва вероятността опцията да изтече in the money – за дълга call опция цената на прилежащия актив да бъде над ударната цена.
  • Ударна цена – цената, на която ще се упражни опцията. Купувачът има право, а продавачът е задължен да го направи на тази цена. При call опция закупилият има право да я купи на ударната цена, при put опция продавачът е длъжен да продаде опцията на ударната цена.

 

Ликвидност

Дори да подберем страхотни опции, но те не са ликвидни, няма да има никой от другата страна на сделката, когато решим да ги продадем. Най-малкото ще се наложи да чакаме дълго, което при опциите струва скъпо.

Измервам ликвидността със следните параметри:

  • Пазарна капитализация на компанията – минимум 1 милиард щатски долара. Причината за това изискване е, че компаниите с по-малка капитализация, ако въобще предлагат опции в повечето случаи те не са атрактивни.
  • Open Interest – това са всички опции държани от пазарни участници към момента за дадения тенор и конкретната ударна цена. Това са опциите, които все още не са упражнени, затворени или изтекли, но във всеки един момент могат да бъдат изтъргувани.
  • Обем (Volume) – това е количеството опции с даден тенор и конкретна ударна цена, сменили притежателя си през последния работен ден.

Условията по договора и ликвидността са лесно измерими. В следващата таблица ви представям техните ориентировъчни стойности:

Фигура 4: основни критерии за подбор на LEAPS опции

*Отклонение в тези параметри е възможно само в един случай – при event driven сделки. Тогава съм склонен да платя повече, защото допускам, че при настъпване на очакваното събитие опциите от скъпи ще станат много по-скъпи. Относно ликвидността, колкото повече се повишават очакванията да настъпи събитие X, толкова повече опции ще се купуват, което ще увеличи значително първоначално ниската ликвидност.

**Отчитам Делта единствено при DITM. Спрямо делта подбирам и ударната цена на опцията.

***Това правило важи за DOTM. Спрямо оценката на компанията и/или price action избирам ударната цена на опцията.

Petrobras и Cameco – DOTM vs equity

Ще ви представя две мои позиции, при които комбинирам DOTM и equity. Компаниите са Petrobras (PBR) и Cameco (CCJ). Сделките са от периода 2020 -2022 година.

Ще направя сравнението в две отделни таблици. Причината за това е, че изключително рядко купувам опции и акции на една компания в един ден, което прави съпоставката непълна.

Първата таблица представя моите реализирани резултати (DOTM и equity), докато втората сравнява моите реализирани резултати (само DOTM) с equity позиция със същите параметри като DOTM позицията.

  • Съпоставка между реализираните резултати от DOTM и equity сделките. Както виждате датите на сделките се различават. И при двете компании първо купувам DOTM опции, а след няколко седмици придобивам акции. Причината за това е, че изчаках цената да премине  критични ценови нива. При сделки с опции не винаги отчитам Price action, но при акциите винаги се съобразявам с него.
  • Пряко сравнение между DOTM vs equity. Това са реализираните резултатите от DOTM сравнени с equity позиция със същите параметри. Това означава едновременно отваряне и затваряне на двете позиции в един и същи ден.

Реализирани резултати:

Фигура 5: съпоставка между реализирани сделки с опции и акции на Cameco и Petrobras

Реализираната възвръщаемост от опциите е многократно по-висока от тази на акциите – 500 % срещу средно 94 % и 85 % съответно.

Пряко сравнение:

Фигура 6: съпоставка между реализираните сделки с опции и сделки с акции със същите времеви параметри (покупка и последваща продажба направени в един и същи ден).

При пряко сравнение разликата във възвръщаемостта също е осезаема – 500 % срещу средно 72 % и 54 % съответно.

Резултатите ясно показват предимствата на DOTM спрямо употребата на equity. Разбира се, те важат само в случаите, когато сме подбрали правилно опциите съобразено с волатилността и датата на изтичане.

Предупреждение: LEAPS стратегията има относително ниска успеваемост, но предлага висок risk reward. Дори при добре подбрани опции количеството губещи сделки надвишава броя на успешните. Зад всяка печеливша сделка стоят две губещи. Тоест успеваемостта е около 30%. Ниският процент успешни сделки се компенсира от страхотния risk reward, който е едно към пет, а понякога и доста повече.

Инструкции за безопасност

Завършвам серията за опциите по начина, по който я започнах – с инструкции за безопасност. Смятам, че тяхното препрочитане никога не е излишно, защото може да спести много главоболия.

  • Опциите не са прости инструменти – дори стратегиите, които ви представям, не са такива. Те са лесни единствено в контекста на опциите. Тяхното адекватно разбиране изисква свободното боравене с концепции от статистиката и теорията на вероятностите.
  • Опциите не заменят аналитичния процес – те са инструмент за управление на риска. Аналитичният процес ни дава хипотезата, а опциите са начина да я изразим.
  • Less is more, когато боравите с опции – комплексните стратегии галят егото ни, но те не гарантират edge. Те имат смисъл само в един случай – ако сме професионални option traders.
  • Опциите не са инструменти за пасивна доходност – на няколко места из интернет пространството срещам автори, твърдящи това. Изключително опасно твърдение. Първата точка описва защо опциите не са инструменти за „пасивни“ инвестиции. Пасивна доходност съществува на две места – в творчеството на self help финансови гурута и наследниците на големи богатства. Всичко останало изисква нашите време, пари и усилия.

Светът на дериватите е необятен и серията за опциите не засяга дори 0.1% от него. Целта на всичко, което прочетохте е да представи разнообразието от инструменти, с които разполагаме. Ние като пазарни участници имаме приоритетна задача да не губим пари, което се постига чрез разумно управление на риска.

Опциите са най-гъвкавият инструмент, когато говорим за менажиране на риска. Това обаче не ги прави вездесъщи и незаменими. Както видяхте има случаи, когато директната покупка на акции е по-доброто решение.

Стратегиите, които ви представих не правят изключение. Аз ги прилагам в определени ситуации следвайки стриктни критерии за подбор на опциите. Съобразявам се с пазарните условия, а не действам въпреки тях.

Опциите са интегрална част от моята инвестиционна стратегия. Те намират приложение в стратегическите позиции, които заемам. Ако искате да видите как изполвам LEAPS опции в моето портфолиото разгледайте Отвъд βета.

Нейната задача е да ви представи, по разбираем и приложим начин инвестиционния процес в трите му стъпки – анализ, оценка, управление на риска.

Сподели:Investo Facebook ShareInvesto Linkedin Share

Оставете коментар

Вашият имейл адрес няма да бъде публикуван. Задължителните полета са отбелязани с *

Седмичен бюлетин