Капиталова възвръщаемост или регулярна доходност?
Алфа или бета?
Акции, облигации или злато?
Почти нулевите номинални лихви направиха цената на капитала изключително ниска. Привлеченият и собственият капитал бяха много достъпни, а ниските дивиденти са пряк измерител за цената на собствения.
Инвестирайки на финансовите пазари, аз търсих капиталова печалба покачване на цената на акциите, без значение дали получавам дивиденти. Между дивидентната доходност или капиталовата възвръщаемост доскоро избирах второто.
Само че нещата започнаха да се променят. Навлизаме в секуларен инфлационен период, съпроводен от относително високи лихви. Те значително ще повишат цената на капитала – привлечен и собствен. Това означава увеличаване на размера на изплащаните дивиденти.
На въпроса алфа или бета аз винаги съм избирал алфа, тоест активното управление. Неговата роля ще нараства все повече, отчитайки смяната на пазарната парадигма. Изобилната и гарантирана ликвидност, която дресира инвеститорите да очакват лесни печалби, вече е извън играта.
Методично покачващата се инфлация се гаси чрез изтегляне на ликвидност, тоест увеличаване на лихвите. Високите лихви сами по себе си не отменят съществуването на бичи пазари, но правят тяхното предвиждане и отиграване по-предизвикателно. Това означава, че активното управление, търсещо Алфа, ще става все по-актуално.
Обаче това няма да отмени полезността на Бета и на относително пасивното инвестиране. Както се казва и трите, дядо попе – Алфа, Бета и Епсилон.
Винаги съм предпочитал акциите като инвестиционни инструменти. Обаче новата пазарна реалност на високи лихви прави покупката на дългови ценни книжа все по-атрактивна.
Логиката е същата както при дивидентите. Високите лихви означават висока цена на привлечения (облигации) и собствения капитал (акции). Следователно купоните, изплащани по правителствени и корпоративни облигации, ще стават все по-атрактивни.
Какво е общото между тези три точки? Отговорът е Рей Далио и Насим Талеб или All weather portfolio и Barbell strategy събрани в едно.
Рей Далио разработва идеята за All weather Portfolio. Това е портфейл, изграден от оптимален брой активи, подбрани според четирите икономически сезона, които са с ниска корелация помежду си.
Идеята на Далио може да се срещне в още два нюанса – Permanent Portfolio на Хари Браун и Golden Butterfly Portfolio. Ще разгледаме разликите между тях в следващата точка.
Насим Талеб популяризира принципа на щангата. В контекста на инвестициите той гласи следното – голяма част от портфейла се инвестира в нискорискови активи, носещи парични потоци и минимална част във високорискови активи с изключително асиметричен риск в наша полза.
Той дава пример с портфолио разпределено по следния начин – 90 % в щатски ценни книжа и 10 % в опции, като паричните потоци от купоните по облигациите да се използват за покупка на още опции. В случая ДЦК носят Бета, а опциите генерират Алфа.
Как да комбинираме идеите на Далио и Талеб?
За изграждане на портфолиото използваме стратегията на щангата на Талеб – 90 % нискорискови инвестиции и 10 % високорискови инвестиции. За нискорисковата страна използваме идеите на Далио – не инвестираме само в облигации, а използвам all weather portfolio.
И двете страни на щангата са важни и изпълняват определена роля:
- Бета – генерира нискорискови парични потоци и капиталова възвръщаемост от инвестиции в активи с минимална корелация помежду си. Тази страна следва принципите на Рей Далио и Хари Браун и се състои от акции, облигации и злато. Според предпочитанията могат да се използват широки ЕТФи и/или индивидуален подбор на инструменти.
- Алфа – генерира абсолютна възвръщаемост чрез инвестиции във високорискови активи. За целта се използват деривати, главно опции. LEAPS опциите са изключително подходящи за целта.
Силата на Щангата е в баланса на двете крайности – активното и пасивното управление. Тя цели да вземе силните страни на двете стратегии и да редуцира влиянието на техните недостатъци.
В отделни точки ще анализирам всяка страна на щангата – Бета и Алфа.
Заглуши шума, чуй сигнала. Абонирай се за Инвесто седмичен бюлетин.
Бета – пазарът ни плаща за поетия риск
Можем да изградим пасивната страна на щангата като следваме принципите на Далио и Браун. И двамата стигат до следните изводи:
- Нашият инвестиционен портфейл трябва да включва оптимален брой активи с ниска корелация помежду си
- Портфолиото да се справя достатъчно добре, измерено в риск притеглена възвръщаемост през всички икономически сезони.
Силата на този подход се разгръща дългосрочното, защото той има относително лесно предвидима възвръщаемост при относително нисък риск.
Начинът последните две неща да се постигнат е чрез диверсификация по три класа активи – акции, облигации и злато. Те трябва да са така подбрани, че да са съобразени с икономическата цикличност. Тоест активите, включени в портфейла, да са съобразени с инфлацията и икономическия растеж.
Има три популярни стратегии, които стъпват върху тези принципи:
- All weather portfolio (AWP) – 30 % акции, 55 % облигации, 15 % злато и суровини
- Permanent portfolio (PP) – 25 % акции, 50 % облигации, 25 % злато/суровини
- Golden butterfly portfolio (GBP) – 40 % акции, 40 % облигации, 20 % злато/суровини
И трите стратегии използват еднакви активи като разликата между тях е в процентно разпределение на различните инструменти.
В следващата таблица ви представям сравнение между трите стратегии според основни риск параметри:
Акции
Експозиция към акции можем да получим чрез директен подбор или чрез ETFи. Двата варианта имат предимства и недостатъци, които се изразяват в следното:
- Индивидуални акции – техният подбор изисква знания, време и усилия. В същото време чрез селектирането на отделни компании значително се повишава потенциалната капиталова възвръщаемост и доходността от дивиденти.
- ЕТФи – тяхното използване изисква значително по-малко знания и умения. Съответно потенциалната капиталова възвръщаемост и доходността от дивиденти са по-ограничени.
Крайните резултати са пропорционални на степента на нашата ангажираност. Решението кое да изберем зависи от това какви знанията имаме, колко време сме склонни да отделим и колко усилия сме склонни да положим.
Индивидуалният подбор на акции изисква значително количество и от трите – знания, време и усилия. Ако едно от тях липсва, покупките на ЕТФи е много по-добър вариант.
При избора на компании, изплащащи дивиденти за пасивната страна на щангата, не е нужно да анализираме компаниите в детайли. В този случай търсим отговори на следните въпроси:
- Доколко рискова е акцията измерено чрез историческата волатилност?
- Доколко конкретната акция е в корелация с останалите акции и другите активи (облигации и злато)?
- Доколко сигурни са дивидентите, тоест колко години подред компанията разпределя дивиденти?
- Каква е средната доходност от дивиденти за изминалите 4 години?
- Притежават ли мениджърите акции на компанията?
Отговорите на тези въпроси целят две неща: първо, да минимизират риска от перманентна загуба на капитал и второ, да осигурят регулярна и задоволителна доходност от дивиденти.
Оценката, тоест колко плащаме за всеки долар активи и/или парични потоци в случая няма толкова голямо значение. Причината се крие във времевия хоризонт и управлението на риска.
Управлението на риска не е аналогично както при стратегия, търсеща Алфа. При последната имаме фиксирани стоп лос, тейк профит и нива за добавки. Съответно винаги влизаме на няколко части, съобразени с предварително зададените нива.
В случая обаче не задаваме тейк профит, стоп лос и нива за добавка. Вместо това следваме dollar cost average стратегията. При нея регулярно купуваме пропорционално количество от всички активи, включени в инвестиционния портфейл.
Този подход не изключва използването на стоп лос. Той обаче е event driven, а не price driven. Това означава, че при настъпване на форсмажорни събития за компанията продаваме всички акции, без значение цената.
Скорошна илюстрация на този принцип е К19 пандемията и пазарният срив – той повлече абсолютно целия пазар без значение състоянието на индивидуалните компании. Ако имахме фиксиран стоп лос, той щеше да се активира и да излезем от играта.
Обаче ако стопът ни беше event driven, нямаше да се активира. Срив на целия пазар, породен от шок като пандемията не е свързан с проблеми в отделните компании. Следователно в този пример резкият спад на пазара даде възможност за още покупки.
Облигации
Както при акциите, така и при облигациите можем да се спрем на индивидуален подбор или на ЕТФи. Освен че покупката не ЕТФ, инвестиращ в облигации е пасивно начинание, което не изисква нашата ангажираност, то има още едно предимство.
Облигациите, за разлика от акциите, имат минимален изискуем брой при покупка. Той често се изразява в първоначална инвестиция от порядъка на няколко десетки хиляди долара. Това автоматично прави индивидуалния подбор на облигации неприложим за много от пазарните участници.
В това се изразява и допълнителното предимство на покупката на ЕТФ, инвестиращ в дългови ценни книжа.
Без значение дали изберем ЕТФ или отделни облигации задължително избягваме такива с нисък кредите рейтинг. Последният задължително трябва да попада в категорията „инвестиционен“ – според S&P това са облигациите с рейтинг от BBB– до ААА.
Между държавни и корпоративни дългови ценни книжа бих дал превес на първите. А като падеж залагам на двете крайности – краткосрочни и дългосрочни, като изключвам средносрочните.
Управлението на риска е както при акциите – следва стратегията dollar cost average, без стоп лос и тейк профит нива.
Злато
Златото като компонент от портфолиото се включва чрез ЕТФ за физическо злато. Към него често се добавя и ЕТФ за суровини.
Макар да съм голям фен на суровините, аз предпочитам друг вариант – вместо ЕТФ за суровини, бих използвал ЕТФ за златодобивни компании. Ако изграждаме Golden Butterfly Portfolio, златото в него е 20%. От тях заделяме една четвърт, тоест 5 % от целия портфейл за покупка на GDXJ (ЕТФ за златободивни компании).
Отново следваме dollar cost average принципа – купуваме регулярно пропорционално количество от дялове на ЕТФте.
Алфа – absolute return
Активната страна на щангата съставлява малка част от портфолиото – максимум 10 %. Нейната сила е в използването на инструменти, предлагащи изразено асиметрични залози в наша полза.
Сред инструментите, притежаващи тези качества, са опциите. Наличните стратегии с опции са безброй и не всички се вписват добре в стратегията на щангата.
За мен LEAPS опциите са страхотен избор, който позволява да правим силно асиметрични залози в наша полза. Този подход е относително лесен и не изисква голяма ангажираност от наша страна за управлението на позициите.
Освен с опции, можем да използваме и други инструменти за Алфа частта – distressed debt и junk bonds, фючърси на суровини, junior miners, venture and private equity investing.
Общото между всичките е силната асиметрия на залога в наша полза. Те предлагат изключителен risk reward (често над 1:10), но при относително ниска вероятност за успех (под 20 %).
Кои инструменти ще изберем за Алфа зависи от две неща:
- Предпочитания към аналитичен подход, времеви хоризонт и видове инструменти – има значение какъв анализ използваме, колко време държим позициите и с кой инструменти умеем да боравим. И трите променливи са тясно свързани – инвестиции в junk bonds изисква сериозни познания по фундаментален анализ на бизнеса, често поне 12 месеца да държим позицията и много добро познаване на облигациите като финансови инструменти. Дадох пример с облигации, но същия принцип важи и за останалите инструменти.
- Достъп до различните инструменти – покупката на индивидуални емисии облигации, особено distressed sovereign debt е приключение изискващо няколко десетки хиляди долара за една сделка. Отделно малко брокери предлагат достъп до такива инструменти. По подобен начин стои ситуацията при venture and private equity investing.
Както видяхте имаме много възможности за Алфа частта. Само от нашите предпочитания, знания и налични капитали зависи на кои от тях ще изберем.
Синтезът между идеите на Талеб и Далио дава нов прочит на комбинацията между Алфа и Бета. Стратегията на щангата, включваща All weather portfolio и LEAPS не е ново откритие, а добре забравено старо.
През 80те и 90те години вариации по темата са били доста популярни сред макроинвеститорите, защото лихвите са били значително по-високи. Тоест цената на капитала е била висока спрямо днешната и разпределяните дивиденти и купони са били доста по-атрактивни от днес.
В същото време опциите вече са били широко използван инструмент за хедж и спекулации, който е предоставял възможности за асиметрични залози.
Идеята на днешната статия е да напомни, че инвестиционните стратегии са твърде разнообразни. Както има (почти) пасивно или изцяло активно управление, така има и синтез между тях. Той цели да генерира оптимална риск притеглена възвръщаемост, експлоатирайки бета и в същото време да генерира Алфа от асиметрични инвестиционни идеи.
Освен интересни статии и идеи, свързани със света на финансите, Инвесто предлага също и месечни абонаменти – Смарт Бета и Отвъд Бета.
Смарт Бета предоставя удобен и диверсифициран начин за инвестиране в широка гама от активи чрез подбрани ЕТФи. Този абонамент е подходящ за хора, които търсят стабилност и дългосрочен растеж на вложенията си при нисък риск. В същото време пести време и усилия за управление.
Отвъд Бета е насочен към инвеститори, които търсят по-динамични и активни възможности за постигане на висока възвръщаемост. При този абонамент ще получиш възможността да избираш и комбинираш различни акции и опции в съответствие с твоите инвестиционни цели и предпочитания.
Ако и ти желаеш да се сдобиеш с нови идеи за инвестиции, както и да се запознаеш с моя инвестиционен процес, може да го направиш като избереш подходящ за теб абонамент.
Български