Южна Америка ми е любима заради смесицата от европейска култура, предколумбово наследство и природни чудеса. Африка, от друга страна, е друга планета.
Континентът е дом на някои от най-завладяващите истории и култури, като племето Догони в Мали, Етиопия – страна, която никога не е била колонизирана, и невероятните приключения на Ибн Баттута, който пътува в продължение на 29 години.
Африканският континент е по-голям, отколкото изглежда на картата. Той е вторият по големина след Азия. Освен това, като се има предвид неговото етническо, културно и антропологично разнообразие, той далеч не е хомогенен.
Богатството на природни ресурси на Африка е безспорно. Комплексът Бушвелд (Bushveld Complex) в Южна Африка съдържа най-големите запаси от PGM. Биримийският (Birimian Greenbelt) пояс в Сахел съдържа едни от най-големите залежи на злато в света. В Конго се намират значителни находища на мед, кобалт и злато. Това са само някои от изобилните богатства на Африка.
За следващите месеци съм си поставил за цел да науча повече за Африка от инвестиционна гледна точка. Днес е първата глава от това пътуване.
Признавам, че започва по възможно най-скучния начин – с Южна Африка. Не за първи път пиша за нея. PGM са огромна тема за мен, така че политиката и минната индустрия в Южна Африка са ви познати донякъде. Днес обаче поемам в друга поска – банки в Южна Африка.
Аз следвам top-down подход. Затова, започвам с голямата картина.
Южна Африка в 1094 думи
Посещавал съм Кейптаун многократно. Преживях отблизо южноафриканската здравна система като пациент на болницата Christiaan Bernard, кръстена на човека, извършил първата сърдечна трансплантация. Така че писането на този доклад ми е на сърце.
Провинция Западен Кейп, където се намира Кейп Таун, е единствената провинция в ЮАР, управлявана от Демократичния алианс (DA) повече от десет години. Разликата в сравнение с провинциите, управлявани от ANC (Африкански Национален Конгрес), е смайваща.
Като говорим за политика, не мога да не спомена последните избори в страната. Те донесоха очаквана изненада. За първи път след 1994 г. ANC няма да управлява еднолично. На 30 юни новият стар президент на ЮАР, Сирил Рамафоса, обяви новото правителство на националното единство (GNU). ANC държи 22 министерски кресла, DA – 6, а няколко по-малки партии си поделят останалите 6. Сред тези, които не са включени, са EFF и левите партии MK.
Седмицата преди обявяването беше напрегната, тъй като EEF и MK се противопоставиха на коалицията ANC/DA. EFF е съкращение от Economic Freedom Fighters. Това е марксистко-ленинска партия, която насърчава насилието, национализацията и сегрегацията. МК е партията на бившия президент Джейкъб Зума. Тя е по-мека версия на EFF, но въпреки това подкрепя радикални мерки.
И двете партии са производни на ANC. Отстраняването на DA беше под въпрос. За щастие Рамафоса взе балансирано решение, изключвайки радикалните леви партии и следвайки първоначалния план.
Защо е важна политиката?
В развиващите се страни люшкането на политическото махало е ефективен инструмент за оценка на инвестиционния потенциал на дадена страна. Пример за това е Аржентина. От 2010 г. насам управляващите елити в Латинска Америка са предимно леви.
Найб Букеле в Салвадор прекъсна тази тенденция, но Милей я направи вероятно неудържима. Да подчертая, че политическата промяна не гарантира икономически просперитет, а още по-малко печеливши инвестиции.
С промяната на политическия климат се изменят и очакванията на инвеститорите.
Нека не забравяме, че пазарът дисконтира очаквания през следващите 12-18 месеца, докато фундаменталните фактори надделяват в дългосрочен план. Така колебанията на политическото махало могат да се окажат отличен източник на Алфа.
DA не разполага с достатъчно лостове, за да предприеме решителни действия. Тя обаче има достатъчно, за да възпрепятства ANC да продължи да копае дъното. С други думи, местата на DA не са достатъчни, за да доведат до значим прогрес, но са достатъчни, за да предотвратят по-нататъшен регрес.
Ако първият мандат на коалицията е успешен, DA има голям шанс да спечели повече места на следващите избори. Въпреки това е твърде рано за подобни изводи. Моят залог е базиран на смяна на очакванията, а не на фактите. Когато последните станат широко известни, те са калкулирани в цената. Често обаче на този етап вече е твърде късно да се качим на влака.
Заглуши шума, чуй сигнала. Абонирай се за Инвесто седмичен бюлетин.
Политическите промени предопределят очакванията на инвеститорите. Това обаче не е достатъчна предпоставка за аргументирана инвестиция. Следващата стъпка е да проучим икономиката на страната и отрасъла, които ни интересуват.
Южна Африка е на девето място по територия, на първо място по БВП и на шесто място по БВП на глава от населението в Африка. Неочаквано, малки страни като Габон или разкъсвани от войни държави като Либия да, се намират на предни позиции.
Обяснението е просто: изобилни резерви на фосилни горива и относително малко население. Освен това основният износ на Габон е за Китай, а на Либия – за Италия, Испания и Германия.
Южноафриканският износ е по-диверсифициран, въпреки че фокусът отново са суровините.
PGM представлява 30% от износа, следван от въглищата и желязната руда. Южна Африка е един от най-големите износители на манган в световен мащаб, но той представлява 2 % от общия износ.
Очаквано, Китай заема централно място като основен търговски партньор. Въпреки това износът към Китай е под 20 % от общия. Съединените щати и Германия заемат второ и трето място в списъка. Износът на Южна Африка е добре диверсифициран в сравнение с други развиващи се страни.
Силната експозиция към икономиката на една държава е по-скоро проклятие, отколкото блаженство. Когато Драконът кашля, неговите външнотърговски партньори се разболяват. Южна Африка е сравнително имунизирана срещу този синдром.
БВП на ЮАР е неравномерно разпределен между провинциите.
Икономическата столица на Южна Африка, Йоханесбург, се намира в Гаутенг. Гаутенг и Западен Кейп са финансовите центрове на ЮАР. Минното дело е съсредоточено в северните провинции: Северен Кейп, Лимпопо, Мпумаланга и Северозападна Провинция.
Безработицата в страната е огромен проблем, но и възможност. В Гаутенг безработицата е най-висока – 35 %, а в Западен Кейп – 14.2 %.
Високата безработица означава, че ако тези хора се влеят в работната сила на страната, те ще подобрят финансовото си състояние. Така банковите услуги ще станат приоритет за тях. С други думи огромната маса безработни са потенциални клиенти. Положителен тренд е, че южноафриканските младежи постепенно обръщат вълната на все по-малко демотивирани да не работят.
Това не е достатъчно, за да се стимулира икономиката, но е първа задължителна стъпка към индивидуален просперитет. Младежите са друга огромна група потенциални клиенти за банките. В сравнение със страните от Г-20 Южна Африка има много млади хора, макар да е далеч под средното ниво за Субсахарна Африка. Обобщено, банките имат бъдещи клиенти в лицето на безработните и младите.
Навлизането на интернет е друг определящ фактор за банковата индустрия. В Африка достъпът до интернет е най-нисък от всички континенти – около 50%, докато средно за света е 67%.
В южна Африка, където има стабилни държави като ЮАР, Ботсвана и Намибия, интернет достъп имат около 75% от населението. Южна Африка води със 79%. За справка, в Южна Америка този показател е 83%, а в Южна Европа – 90%.
Така банките имат не само достатъчен брой клиенти, но и лесен достъп до тях и готовност да преминат към дигитално банкиране.
Банковата система в ЮАР е облагодетелствана от няколко макро фактора:
- Намаляване на незаинтересованите млади хора да участват в икономиката.
- Безработицата е висока и възлиза на 33%, тоест нейното (потенциално) понижение започва от доста високо.
- Достъп до интернет. Любопитен факт е, че ЮАР е на първо място по пристрастеност към интернет с 9 часа и 24 минути потребление на ден.
- Населението, което не използва банкиране, е 23.55%, докато средната стойност за Африка е 52%.
Намаляване на безработицата, все повече хора с достъп до интернет и такива, които ползват банкови услуги, означава все повече възможности за банките в ЮАР.
Банките в Южна Африка
Банките обичат инфлацията.
Подобно на предприятията с материални активи, оценките на банките растат в инфлационна среда. Казаното може да се опише с две уравнения:
Inflation → rising cost of labor, funding, and materials → rising cost of newbuilds (ships, oil rigs, mines, power plants) → rising cost on second-hand market → rising company’s Net Asset Value
Inflation → rising interest rates → rising bank’s profit margins → rising return on equity → rising bank’s valuation
През последните няколко тримесечия Южна Африка поддържа относително стабилна инфлация от 5.2% и лихвени проценти от 8.25%.
В сравнение с други развиващи се страни ЮАР се представя добре. Следната таблица сравнява инфлацията, лихвените проценти, необслужваните кредити, кредитния рейтинг и промяната във валутния курс от началото на годината.
Кредитният рейтинг на ЮАР е адекватен, отчитайки всичките проблеми на страната. Той попада в горната част на скалата спекулативен кредит. Големите банки в страната гравитират около рейтинг ВВ- (по скалата на S&P). Необслужваните кредити в Южна Африка са относително нисък процент, така ЮАР заема челни места в Африка.
Южноафриканският ранд се представя добре сравнено с други валути като бразилския реал и японската йена, но отбеляза двуцифрен спад от началото на годината. Забележително е, че Южна Африка изпревари Япония по отношение на износа като процент от БВП.
За ЮАР е 33%, а Япония – 21%. Отдавам това на промяната в икономическите и политическите съюзи, която доведе до нови партньори за износ на Южна Африка.
Слаба валута обикновено е изгодна за страни с експортно ориентирани икономики. Това обаче зависи от вида на експорта. Япония изнася промишлени стоки, а японските конгломерати могат да определят цените на продукцията.
От друга страна, Южна Африка изнася суровини. Там предприятията нямат pricing power. За разлика от стоките, суровините се котират в щатски долари и купувачите нямат вариант да намерят същата суровина в по-евтина валута. В този случай поддържането на слаба национална валута може да има повече недостатъци, отколкото предимства за страната износител.
Всички тези фактори допринасят за стабилна среда (в контекста на развиващите се пазари) за южноафриканските банки. Освен това Южна Африка има най-развитата банкова система и финансови пазари на африканския континент и най-ниския процент на хора, които не ползват банкови услуги.
Дигиталната трансформация е основен приоритет на традиционните банки (или поне трябва да бъде), ако не искат да изчезнат.
Според класацията на Boston Consulting южноафриканците са отворени към цифровите банкови услуги.
86% от анкетираните предпочитат дистанционно банкиране чрез приложение или уеб, което е положително за банките.
В същия доклад Boston изследва мнението на клиентите за дигиталното банкиране по възраст. 54% от хората във възрастовата група 45-60 години и 56% от тези над 60 години се чувстват комфортно да използват изцяло цифрови банкови услуги.
Банковите клонове също се оказват остарели. В същата анкета на Boston Consulting респонденти от Южна Африка, Германия, Бразилия и Обединеното кралство са попитани, каква алтернатива биха избрали ако клонът на банката не е на разположение. 73% от южноафриканците, 64% от бразилците, 56% от германците и 45% от британците избират цифрова/мобилна алтернатива.
В обобщение, южноафриканските банки имат благоприятна почва за привличане на клиенти като се има предвид броя на хората, които все още не използват банкови услуги и отвореността на настоящите клиенти към дигиталното банкиране.
Нека сега да видим кои са основните играчи в банковия сектор. Най-големите банки по активи в Южна Африка са:
- Standard Bank
- FirstRand
- Absa Bank
- Nedbank
- Investec
- Capitec
Standard Bank притежава същия брой активи като втория и третия претендент. Графиката по-долу, предоставена от Nedbank, показва банковата екосистема на Южна Африка:
FirstRand, Absa и Standard доминират в сегмента на традиционното банкиране. Investec и Capitec са нови участници, които успешно навлязоха на пазара.
Capitec постигна впечатляващ напредък през последните няколко години. Нейното приложение за банкиране стана номер едно в ЮАР.
През последните години южноафриканската финтех вселена бурно се разраства. Доминиращи играчи са Tymebank и Yoco. Те обхващат различни банкови услуги. Tyme е изключително цифрова банка, основана през 2018 г. Тя е сред рекордьрите по набиране на средства от Venture/PE фондове в Африка.
Yoco е алтернатива за разплащания и банкомати. Тя предлага услуги за клиенти на дребно и малки предприятия. Въпреки силната конкуренция от страна на Tyme и останалите финтех компании, големите шест запазват водещата си позиция в цифровото банкиране, измерена чрез популярността на банковите приложения.
Приложението Tyme е на шесто място, докато традиционните банки заемат първите пет места.
Само приложението Investec значително изостава от своите конкуренти. То заема 24-то място в списъка.
Сравнение на южноафриканските банки
В този раздел сравнявам южноафриканските банки въз основа на качеството на техните балансови отчети, ефективност, цифрово присъствие и оценка. Преди да продължа, бих искал да разгледам особености в оценяването на банките.
Когато оценяваме една банка, трябва да вземем предвид няколко подводни камъка. Коефициенти, базирани на EV и FCF, не са подходящи, тъй като задълженията на банките не са ясно дефинирани, колкото в други отрасли.
Банките финансират дейността си чрез депозити на клиенти, дългови ценни книжа и междубанкови заеми. Оценката на свободните парични потоци също е объркваща. В случая коефициентите P/E, P/S и P/B работят достатъчно добре за банковите акции.
Нека да видим колко скъпи са южноафриканските банки спрямо банки на страни от Г20:
Сравнявам средната стойност на Price/Sales за 10 години спрямо настоящата стойност на Price/Sales, аналогично и за Price/Earnings. Целта ми е да преценя кои пазари са евтини спрямо техните средни стойности за изминалите 10 години.
Коефициентите варират в широки граници. Южна Африка и Китай са най-евтините пазари, измерени с P/S, докато Великобритания и Мексико се търгуват с най-привлекателните P/E.
За да определя къде получавам повече стойност на долар, претеглих настоящите коефициенти спрямо техните средни стойности за 10 години. Оцветените клетки показват колко евтина/скъпа е банковата индустрия в страната в относително изражение. Колкото по-червено, толкова по-скъпо, и обратно.
В оставащите параграфи разглеждам шестте най-големи банки в страната. За да имам цялостен поглед върху картината, създадох таблица, съдържаща следното:
- Качество на балансовия отчет
- Ефективност
- Базел III метрики
- Популярност на банковото приложение
В таблицата са представени южноафрикански банки, търгувани на извънборсовия (over the counter, OTC) пазар в САЩ.
Таблицата включва следните банки (всички тикери са за OTC):
- Absa Group, AGRPY
- FirstRand, FANDY
- Investec, ITCF
- Nedbank, NDBKY
- Standard Bank Group, SGBLY
- Capitec bank, CKHG
Разделите показват следното: платежоспособност, ликвидност, ефективност, дигитално проникване и оценка.
Това не са всички параметри, описващи бизнеса на една банка. По мое мнение обаче това са критичните променливи, с които можем да изградим хипотеза с висока степен на достоверност.
Да напомня, че количеството на информацията не е равно на нейното качество, оттам и на достоверността на нашата хипотеза. Събирането на възможно най-много информация е изкушаващо, мислейки си, че колкото повече информация имаме, толкова по-добре.
Разгледани поотделно банките, които ми допадат, не са тези с най-добрите резултати във всяка, отделна категория. Цялостната картина е по-важна от всеки детайл, анализиран отделно. Предпочитам банка, която се представя достатъчно добре по всички показатели, отколкото такава, която е отличник по някои, но се проваля в други.
Има едно изключение от правилото: популярността на банковите приложения. Ако банковото приложение не е в топ 10, независимо от това колко добри са другите показатели, въпросната банка отива в кошчето за инвестиционни идеи. Съответно, за да ми харесва силно една банка, трябва нейното приложение да е в топ пет.
Обобщено, платежоспособността и ликвидността мерят downside риска; ефективността и дигиталното присъствие отчитат upside potential; оценката дава количествено определение на този потенциал.
Моят фаворит е Standard Bank. Банката има всичко нужно: ROE, надхвърлящо цената на капитала; банково приложение в топ три;, отлични Базел III мерки; потенциал за растеж и атрактивна дивидентна доходност.
FirstRand е близко до Standard, но не достатъчно. Capitec Bank заслужава специално внимание. Тя превъзхожда всички останали по ефективността и капиталовата си адекватност с огромна разлика. Разбира се, това е отразено в цената на компанията. Capitec е по-скъпа, измерено с PE/PS, дори от бразилската Nu Bank, най-голямата необанка в света. Absa има 100% потенциал за растеж. Въпреки това тя се проваля в ефективността и необслужваните кредити.
Днешната статия е извадка от доклад за абонатите на “Отвъд Бета” за Юли месец. От тогава насам, акциите на Standard Bank реализираха 18% растеж.
Не спирайте да бъдете любопитни. Асиметрични инвестиционни идеи се крият навсякъде. Ако търсиш съмишленик в тяхното намиране, “Отвъд Бета” е за теб.
Той предлага портфолио и анализи на институционално ниво. Примерният портфейл включва всички необходими параметри за ефективно управление на риска, а в месечните доклади ще откриете асиметрични инвестиционни идеи от цял свят. Точно като описаните в днешната статия – енергия, суровини, развиващи се пазари.
Ако искаш да имаш достъп до такива идеи, разгледай абонамента Отвъд Бета.
Всичко описано е единствено с образователна цел и не представлява съвет за покупко-продажба на ценни книжа.
