Моята инвестиционна машина – принципи и инструкции

Инвестиционният процес е сложна машина – състои се от много възли, които функционират според различни закони. Ефективното и безопасно експлоатиране на машината изисква познаването първо на тези закони и второ на инструкциите за работа.

Физичните закони са моите принципи, а инструкциите за работа са моят бизнес план.

Всяка машина има предназначение и моят инвестиционен процес не прави изключение. Той изпълнява две функции:

Предпазва ме да не съм срещу пазара, в грешната компания, купена на висока цена с твърде голям процент от портфолиото.

Помага ми да съм с пазара, в страхотна компания, купена на добра цена с оптимален процент от портфолиото.

Следвайки метафората с машината, инвестирането се състои от три главни възела:

• Анализ
• Оценка
• Управление на риска

Задължително в този ред.

Всеки от тях е отделна вселена със свои собствени правила. Те определят какво, защо, кога и как да правя.

Днес ще ви запозная с принципите, които са в основата на моя инвестиционен процес и как изглежда той като план за действие.

Анализът

Процесът започва с анализ. Той най общо отговаря на три въпроса:

• Защо да не инвестирам?
• Защо да инвестирам?
• Кога да купя?

Задължително в този ред. Много по-лесно е да отхвърля първо лошите идеи и след това да се фокусирам на малкото останали с потенциал.

Анализът означава работа с огромно количество разнопосочни данни, които трябва да превърна в работеща информация. Информацията от своя страна служи за крайната ми хипотеза за изследваната компания.

Трупането на информация, приравнено до събиране на факти, не означава повече яснота и разбиране. Броят факти е количествена мярка, а разбирането – качествена. Работещият анализ е качественият анализ – този, който ни дава по-добро разбиране, а не повече факти.

Качеството на анализа е правопропорционално с нашите умения да работим с информацията. Това правило важи винаги без изключения. Търсеният edge се крие в умелото боравене с информацията.

Обработваме сурови данни, които превръщаме в информация. Тя се трансформира в знание. А знанието е основата на анализа. Крайният резултат са заключенията от анализа, тоест нашата хипотеза.

Аз използвам синтеза между два принципа – Теорията на Рефлексивността и Принципа 50/30/20 в аналитичния си процес.

В следващите редове ще прочетете накратко за всеки от тях.

Reflexivity и трифектата – цена, фундамент, наратив

Трифектата е израз на взаимодействието между цената, фундамента и наратива. Те се влияят едни други и се явяват едновременно причина и следствие.

Взаимовръзката между тях е разпозната и описана в Theory of Reflexivity. Развита е от Джордж Сорос, а той самият черпи вдъхновение от Карл Попър.

Накратко теорията твърди следното:

Пазарните участници са ирационални и информацията за пазара не е равномерно разпределена между тях. Пазарите са неефективни и не калкулират мигновено всяко събитие в цената. Цената, фундаментът и мнението на пазарните участници си влияят взаимно и формират един затворен цикъл. Този цикъл движи цената и създава трендове. А когато цикълът се прекъсне, следва колапс на тренда.

Фундамента определя цената, която от своя страна определя консенсуса, а той определя фундамента.

Отчитайки тази зависимост аз анализирам трите фактора. За целта използвам съответния анализ:

• Narrative – sentiment анализ;
• Fundamentals – анализ на макро икономиката, анализ на сектора и съответната компания;
• Reality – технически анализ.

Всеки елемент ми разкрива следното:

• Консенсуса – ако парите са горивото, което захранва движенията на пазара, емоциите са кормилото, което задава посоката на това движение. Търся баланса между бикове и мечки и между рационалност и ирационалност.
• Фундамента – най-просто казано това са паричните потоци. Чрез следването на парите се разкриват силите на търсенето и предлагането. А последните две определят цената на всеки актив.
• Реалността – прайс екшън служи като карта, показваща движението на паричните потоци и емоциите. Те формират модели, които експлоатирани правилно дават малко, но достатъчен edge.

Това са трите елемента на трифектата и ако пропусна един от тях моят анализ ще е непълен. Този ментален модел е валиден не само към целия пазар. Приложим е за избран сектор или дори към отделна компания.

Трифектата ми дава широтата на анализа, а следващия принцип ми дава дълбочината. Става въпроса 50/30/20 и Топ-Даун.

Заглуши шума, чуй сигнала. Абонирай се за Инвесто седмичен бюлетин.

Седмичен бюлетин

Leave this field empty if you're human:

50/30/20 и Топ Даун – от икономиката през сектора до компанията

Движението на цените на активите следва правилото 50/30/20. Чрез Топ – Даун подхода се възползвам от тази зависимост.

Неговият постулат е много прост:

• 50% от движението в цената на един актив е продиктувано от голямата картина – макроикономиката. Макрото е като приливите и отливите – те просто се случват без да ги интересува нашето мнение и дали сме съзнателни за тяхното съществуване.
• 30% от движението е продиктувано от състоянието на сектора, в който се намира компанията, която ни интересува. Следвайки аналогията с морето, секторът се явява локално морско течение, което определя до колко района е подходящ за плаване.
• 20% от движението се дължи на индивидуалната акция. Това са лодките, които са закотвени или плават в морето – те имат собствени двигатели и могат да изберат посока на плавен. Обаче накрая пак зависят от приливите и отливите и от местните морски течения.

50/30/20 важи за средносрочни и дългосрочни трендове. За периоди под 6 месеца цената се движи главно от наратива, а не фундамента. Колкото повече повишаваме периода, толкова повече влиянието на втория се усилва, а на първия отслабва.

Постулатът води до няколко извода:

• Има три места, където търсим Алфа – макро, сектор и компания.
• И трите са важни, но тяхното  влияние е различно и количествено и качествено.
• Можем да игнорираме подбора на акции като инвестираме във фондове в определена индустрия, но никога не можем да игнорираме макроикономиката и сектора.

На всяка стъпка в Топ Даун използвам трите анализа – фундаментален, технически и наратив. Крайният резултат е хипотеза за бъдещото движение на изследваната компания.

Наличието на хипотеза за бъдещето на компания XYZ е необходимо, но не е достатъчно. Аз искам да знам кога да купя.

Големите пет на цената – технически за анализ

Трифекта и Топ Даун отговарят първите два въпроса в аналитичния процес.

За отговор на последния въпрос “Кога да купя?” използвам Големите пет на цената. Те описват количествените и качествени характеристики на ценовото движение:

• Посока – тренд, на къде се движи цената. Тренда е насочено продължително движение, което се редува от такова с постоянно изменяща се посока, но оставащо в определени граници. Резултатът е постоянното повторение на тренд – рейндж – тренд.
• Обхват – магнитуд, колко далече ще стигне ценовото движение. Цената прави продължителни движения, последвани от такива с малък обхват. Получава се следния цикъл: експанзия – контракция – експанзия.
• Скорост – волатилност, скоростта на изменение на цената. Цената редува периоди на мощни импулсивни движения за кратко време и слаби такива, продължаващи дълго. Имаме редуването на  импулс – консолидация – импулс.
• Време – кога ще се достигне заловената от магнитуда цена. За разлика от първите три параметъра този не е цикличен.
• Достоверност – до колко е реалистичен е нашият сценарии. Казано по друг начин: до колко голяма е вероятността цената да достигне заложения от сценария таргет?

Тези характеристики се разпознават на графиките на всички активи, пазари и времеви рамки. Абсолютно всички индикатори по един или друг начин ги измерват.

Изменението на посока, обхват и скорост води до постоянното повторение на следния цикъл: тренд – рейндж – тренд / експанзия – контракция – експанзия / импулс – консолидация – импулс.

На всички пазари се редува тази цикличност на насочени, продължителни и бързи движения с изменчиви, краткотрайни и бавни движения. Това са двете фазови състояния на пазара. Обобщено те са баланс и дисбаланс.

Баланс = консенсус за цената = изменчиви, краткотрайни и бавни движения = цената се движи в тесни граници за дълго време, което означава, че нито продавачите, нито купувачите надделяват. Имаме временен баланс между двете страни.

Дисбаланс = липса на консенсус за цената = насочени, продължителни и бързи движения = цената се движи насочено за продължителен период, което означава, че една от страните контролира ситуацията. Имаме дисбаланс, продиктуван от превеса на продавачите или купувачите.

В тази повторяемост се крие отговора на въпроса Кога да купя?. Търся на графиката прайс екшън подсказващ наближаващ преход от баланс в дисбаланас.

Тогава е най-подходящия момент за влизане в позиции – големите пет на цената се комбинират по начин, който ми дава следното:

• силно асиметричен риск в моя полза с risk reward > 1:3
• вероятностите за печеливша сделка се повишават малко, но достатъчно

Съответно ако цената е в баланс (рейндж – консолидация – контракция), шансовете са успех и risk reward са относително ниски. В такъв момент предпочитам да остана в ролята на наблюдател.

След хипотезата и тайминга идва ред на оценката. Без нея не знам какво получавам срещу цената, която плащам.

Оценката

Оценката ми казва какво получавам срещу платената цена. Търся да получа повече стойност за платеното – да купя един лев за 50 стотинки.

Принципите, които следвам при оценяване на компания са два. Те ме предпазват от крайностите – да инвестирам само, защото компанията изглежда твърде евтина или да не инвестирам, защото компанията е привидно скъпа.

• Margin of safety – цената е това, което плащам, стойността е това, което получавам. Обичам да пазарувам на намаления – купувам един долар за 50 цента.
• Страхотна компания на добра цена – добрата цена е важна, но не достъчна причина за инвестиция. Понякога плащам два долара за един долар ако компанията е страхотна и има потенциал да превърни платените два долара в десет долара.

Анализът и оценката не заместват управлението на риска. Според това доколко сме добри в него, той се явява множител или делител на първите две.

Управление на риска

Има добри анализатори, които са губещи инвеститори. Причината е, че пренебрегват управлението на риска.

Какво означава това?

• На макро ниво  – диверсификация и рискови параметри на портфолиото
• На микро ниво – подбор на инструменти и параметри на всяка сделка

Ако не можем да си отговорим на горните въпроси, значи нямаме систематичен подход. Не ние управляваме риска, а той нас.

Сега ще разгледам всеки от въпросите в детайли.

Управление на риска на макро ниво – диверсификацията

Аз диверсифицирам следните неща:

• Незнание
• Риск
• Източници на Алфа
• Сектори и региони

Незнание

Аз знам, че нищо не знам! Колкото повече научавам за света, толкова повече осъзнавам тежестта на тази фраза. Аз винаги ще бъда невежа. В най-добрия случай мога да стана ерудиран невежа.

Без значение колко качествени източниците на данни ползвам, колко добри анализатор съм и колко съм хладнокръвен, винаги ще има нещо, за което не знам, че не знам. 

Точно тук идва силата на диверсификацията. Оптималната диверсификация между различни сектори и компании ме предпазва от моето незнание. Обратното също важи – ако заложа всичко на една компания, поемам твърде голям риск, заявявайки, че знам всичко и съм сигурен в бъдещето.

Риск

В книгите по финанси пише, че диверсификацията хеджира систематичния риск – риска от срив на цялата система. Посочената теза е валидна, но главно на теория.

В реалността се получава друго. С диверсификацията се приближаваме до текущия систематичен риск, който носи цялата система, но редуцираме риска спрямо индивидуална компания.

Чрез концентрация измествам риска върху отделни компании и редуцирам систематичния риск под текущите му нива.

Рискът на индивидуална компания е по-лесен за менажиране, сравнено с този на цялата икономика (систематичния риск). Систематичния риск не можем да го намалим. Най-много да го изравня чрез тотална диверсификация.

Концентрираната диверсификация ме пази от това да имам висока експозиция към риска на цялата система. В същото време ми позволява да извличам Алфа в различни пазарни режими.

Източници на Алфа

Има два основни метода за извличане на Алфа – систематичен и дикреционен.

Първият е като програма – има написан прецизен алгоритъм с критерии какво търсим и действия, които предприемаме според тях. Всички стъпки са ясно дефинирани с точни стойности. Този подход се прилага при трейдинга.

Използва се на всякакви пазари и времеви рамки – от high frequency trading с форекс опции до търговия на седмични графики на equity пазарите.

Дискреционният метод, от друга страна, също следва ясни правила, но те са много по-гъвкави. Те казват по-скоро какво категорично да не правим и ни дават варианти какво можем да правим. Дискреционият подход се явява систематичен, но от по-висок порядък.

Този подход се използва повече при инвестиции за дълъг срок и глобал макро стратегии.

В моя подход аз използвам следното:

• Концентрирана диверсификация – максимум 15 компании в портфолито;
• Дискреционен подход спрямо инвестициите – в тази част комбинирам макро, фундаментален и технически анализ. Управлението на риска е чрез опции и директни експозиции.
• Систематичен подход – периодично използвам този подход за сделки, базирани изцяло на технически анализ на седмична графика. Той се явява допълнение към дискреционния – чрез него извличам максимума от вече заети позиции, когато се движат в моята посока.

За мен тази комбинация работи. Това не я прави подходяща за всеки. Този подход изисква много време и усилия, които не всеки има желание да отдели.

Сектори и региони

Подбирам секторите и регионите според анализа на голямата картина. За да я нарисувам, разсъждавам над пресечната точка между геополитика и макроикономика.

Търся големите промени, които ни е подготвило бъдещето. Те ще предопределят кои сектори и региони ще бъдат бенефициенти от тези промени. В тях аз намирам инвестициите с потенциал.

За 2023 година виждам потенциал в следните сектори и региони.

Сектори:

• Private wealth and asset management банки в Европа
• Мини, добиващи благородни метали
• Енергийни суровини – петрол, уран, природен газ
• Военно промишлен комплекс
• Фармация и медицина

Региони:

• Европа – банкиране
• Латинска Америка – Бразилия, Аржентина, Чили, Мексико – добив и преработка на суровини; тежка промишленост; циклични бизнеси
• САЩ – фармация и медицина, военно промишлен комплекс

Имам и отделна категория със специални идеи – event driven macro:

• Военен конфликт Китай – Тайван – компании, добиващи редки земни елементи и компании, произвеждащи чипове
• Приключване на Peterson case – големият печеливш е Burford Capital
• Край на конфликта в Украйна – компании, притежаващи земя в Украйна

Специалните идеи са такива, защото носят изключително асиметричен риск в моя полза. В същото време шансовете за успех за минимални (изключение прави Peterson case). Отчитайки тези две особености, за тях имам отделен минимален дял (под 2% общо) от портфолиото си.

Управление на риска на микро ниво – параметри на всяка сделка

Без план за всяка сделка всички горни точки са безполезни. Управлението на риска означава планиране и следване на този план.

Планът следва няколко прости правила:

• Никога не влизам в сделка без предварително да знам кога ще изляза, когато пазарът се движи срещу мен (стоп лос) и когато се движи в моята посока (тейк профит);
• Никога не стоя пасивен, когато цената се движи срещу мен – или добавям към позицията или излизам от нея;
• Никога не позволявам много печеливша сделка да стане губеща – в един момент винаги премествам стоп лоса на цената на покупка;
• Винаги (почти) влизам на няколко транша – изключение са опциите и сценариите с много висока достоверност.

Никога не правя сделка без да зная следните параметри:

• Кога да продам ако цената се движи срещу мен – стоп лос;
• Кога да продам ако цената е в моята посока – тейк профит;
• Risk reward – за единица риск колко мога спечеля; винаги рискувам долар за да изкарам поне 3 долара;
• На колко части влизам в позицията;
• implicit volatility, historical volatility, volume, open interest

Запознах ви накратко с моите принципи при анализ и управление на риска. В следващите редове ще ви покажа как ги прилагам на практика – моя бизнес план.

Инструкции за експолоатация – инвестиционния процес стъпка по стъпка

Принципите, които прочетохте се кондензират в моя инвестиционен процес. Той в едно изречение може да бъде описан по следния начин:

Анализът ми казва защо инвестирам, оценката ми казва колко струва инвестицията, а управлението на риска ми казва как да инвестирам.

Графично представено в детайли процесът изглежда така:

1. Голямата картина – търся големите промени, защото те носят инвестиционните възможности. За целта разглеждам:

Макро икономиката – кредитни, стокови, валутни пазари. Те са големите зъбни колела, които въртят света. Изменение в параметрите на едно от тях афектира останалите. При това връзката е нелинейна и в същото време от много висок порядък.

Наратив анализ – какво мислят другите, че мислят другите, че другите мислят за пазара. Трите основни източника за google trends, медии (блогове, видео канали) и корици на големи списания (The Economist, Barron’s); сентимент индикатори (NAAIM, AAII, Ameritrade IMX).

Геополитика – преглед на големите играчи на шахматната дъска – САЩ, БРИКС, Европа през призмата на теорията на ограниченията.

2. Сектор – секторите, които ще спечелят от макро промените. На този етап искам да оценя тяхното здраве. За целта следвам три стъпки:

Оценка на специфичните са сектора параметри – ако е минна компания гледам AISC, LOM, grade и тн; ако е банка следвам Basel III съотношенията за ликвидност. Целта е да установя средните стойности на параметрите, при които работят компаниите в сектора. Те ще са моята референтна точка, когато анализирам отделни компании.

Технически анализ – съпоставям водещи компании и ETFи срещу бенчмарк индекси. Примерно XOM vs SP500, XLE vs SP 500 и XOM vs XLE. Тези съотношения ми показват доколко е подценен/надценен сектора спрямо бенчмарка.

Наратив анализ – какво мислят другите, че мислят другите, че другите мислят за пазара. Трите основни източника за google trends, медии (блогове, видео канали) и корици на големи списания (The Economist, Barron’s, специфични за сектора издания).

3. Защо да НЕ инвестирам? На този етап отпадат 90% от компаниите. Стъпките са следните:

Ликвидност и платежоспособност – доколко са способни да минат през кризисен период. За целта съпоставям свободните парични потоци спрямо нетни задължения и привлечен капитал спрямо собствен капитал (съобразени със специфичните стойности за сектора).

Кои са мениджърите, директорите и големите акционери – дали първите две групи имат skin in the game. Eat your own cooking. Последната група се явяват наши съдружници, затова е от значение кои са и колко са инвестирали в компанията.

Технически анализ на седмична графика – ако цената е в рейндж или се е засилила стремглаво надолу, но компанията е преминала успешно през горните филтри, отива в чакалнята. Там са всички идеи с потенциал, на които им е още рано да се реализират.

4. Защо да инвестирам – какво прави компанията толкова добра, че да и поверя моите пари. Трябва да си отговоря на три въпроса:

Способна ли е компанията да оцелее – в детайли разглеждам платежоспособността и ликвидността.

Способна ли е да се развива – генерираната възвръщаемост от предприятието; маржовете печалба; потенциала за растеж.

Качествени параметри – корпоративна култура; биография и история на мениджърите.

5. Колко струва компанията – покупката на акция означава придобиване на съответния дял от активите и бъдещите парични потоци на предприятието. Използвам два прости метода за оценка:

Нетна стойност на активите – използвам различни подходи според сектора при оценка на активите и задълженията на компаниите. Така избягвам да сравнявам ябълки с портокали.

Дисконтирани парични потоци – определящо за бъдещия просперитет на фирмата е способността на фирмата да генерира свободни парични потоци. Според сектора и индустрията използвам съответните подходи, за да избегна необективните сравнения.

6. Управление на риска:

Подбор на инструменти – той се базира на това кои параметри искам да експлоатирам. Използвам опции и директни покупки.

На микро ниво – избор на инструменти и параметри на сделката. Първите определят към какво искам да имам повече експозиция – посока, магнитуд, волатилност, време, вероятност. Вторите са стоп лос и тейк профит нивата на сделката.

На макро ниво – как сделката се вписва в моето портфолио спрямо общите рискови параметри – общ риск на портфолито, Алфа, Бета, Шарпи, диверсификация по сектори/страни/инструменти.

Запознахте се с инструкциите за употреба на моята инвестиционна машина. Последователността не е случайна. Пропускане, прескачане или разместване на нейните стъпки води до загуби, които могат да бъдат фатални.

Неведнъж стриктното следване на инвестиционния процес ме е спасявало от мен самия.

Описаните инструкции следват моя бизнес план. Той е винаги до мен и в мигове на съмнение (каквито не липсват) се връщам към него.

Трите стъпки на инвестиционния процес са генерално валидни за всички пазари, времеви хоризонти и инструменти.

Според стратегията ще има разлики в аналитичния подход, в методите на оценка и управлението на риска. Обаче накрая пак стъпките са същите три. А именно: анализ – оценка – управление.

Без значение дали сме high frequency трейдъри или инвеститори в имоти, следваме същите стъпки.

В първия случай правим анализ на микро структурата на движенията на цената, мигновена оценка на risk reward ratio и автоматично пресмятане на риска на сделка. Всичко това става за част от секундата.

При недвижимите имоти стъпките са същите. Първо е анализ на имота – локация, особености, парични потоци. После е ред на оценката – сравнение с пазара и бъдещите приходи.  Накрая идва ред на управлението на риска – как ще се финансира покупката, какви приходи и разходи ще генерира.

Без значение каква стратегия имате и на какви пазари я прилагате трите стъпки анализ – оценка – управление и тяхното следване са определящи за крайния резултат.