Настоящето: За банките и хората

Представям ви втора част от серията публикации анализиращи възможното бъдеще. За да прочетете останалите части, моля последвайте следните линкове:

Първа част: Миналото – възходи и падения или лошия навик на историята да се повтаря

Трета част: Бъдещето – възможни хипотези и хипотетични възможности

Днес продължаваме с пътешествието в света на несигурността и промяната. Миналата седмица разгледахме първата страна от триъгълника – кислорода или макро циклите.

Представих ви три от тях, чието влияения ще усещаме все по-осезаемо. Обобщено всеки един от тях описва следните процеси:

• Generational Theory and Fourth Turning – настоящето поколение, което ръководи развитите страни няма опит с дълбоки кризи. Отдавна няма държавници като Де Гол, Айзенхауер или Тачър. Настоящите политици, вземайки нелепи решения, за да оправят сегашните сериозни, но все още не толкова фрапиращи проблеми, само влошават ситуацията. Всеки лесен за решаване проблем може да стане много сериозен ако подхождаме грешно към него. Ние сме в средата на последния етап, което означава, че най-интересното тепърва предстои. 
• Elites Overproduction – тенденцията да се концентрират капитали и власт във все по-малка прослойка от обществото ще продължи.Това ще доведе до все по-поляризирано общество, което предразполага към политическа нестабилност.
• Productivity and debt cycle – краткосрочно темпът на нарастване на задлъжнялостта може да надвишава темпа на нарастване на производителността, но дългосрочно винаги задлъжнялостта се връща към стойности, съответстващи на текущата производителност. Навлезли сме в пиковия период на поредния дълъг цикъл. През следващите години по един или друг начин ще минем през низходящата страна на цикъла – свиване на задлъжнялостта.

През настоящето десетилетие инфлексните точки на описаните цикли съвпадат. Следното изречение обобщава къде се намираме.

Все по-голяма деградация и поляризация на обществото, все повече като брой и все по-неспособни елити и все повече дългове спрямо производителността.

Лисват другите две страни от триъгълника – горивото и искрата. Първото са нарастващите систематични проблеми, а второто е голямото неизвестно в нашето уравнение. То е искрата, която ще предизвика поредната качествена промяна в системата.

Горивото – систематичния риск

Горивото в нашия триъгълник са систематичните проблеми във финансовата система. Тяхното задълбочаване означава, че все повече енергия се натрупва в нея. 

Големите банки имат проблеми, които назряват от поне едно десетилетие. Те са публична тайна. Съдбата на Credit Suisse не е изненада. Не казвам това, защото съм го предвидил преди да стане факт.

Казвам го, защото фалитът на Credit Suisse е от следния тип събития – такива, които е ясно, че ще се случат, но не се знае кога.

Поредното напомняне: системата не веднъж е надживяла множество люде, предсказващи нейния преждевременен край. Това не анулира нейните проблеми, а само отлага тяхното ескалиране.

Всяка система притежава качествени и количествени характеристики. Финансовата система не прави изключение. В следващите редове разгледам и двете – банките, представляващи количеството риск и хората, представляващи качеството на този риск.

Банките – свръх проводниците на систематичния риск

Макроикономиката се върти от три големи зъбни колела – пазарът на стоки и услуги, валутният пазар и кредитният пазар. Банките са сърцето на последния, но оказват съществено влияние и на другите два.

В това си качество банките са най-ефективният проводник на риск в системата. Причината за това е следната:

• Скорост на обратната връзка – за разлика от промените в другите две системи – пазар на труда, добив на суровини, иновации и т.н., промените в банковата система най-бързо се отразяват на всички останали елементи.
• Малък , но достатъчен магнитуд – дори изменение с привидно малък магнитуд в състоянието на банковата система е достатъчно да предизвика каскада от последствия, афектиращи цялата макроикономика.

Март месец банковата система напомни за проблемите си чрез фалита на SVB и Credit Suisse. В същото време тези събития показаха, че имаме и поводи за оптимизъм.

Настоящите проблеми на щатските банки не са породени от solvency issues (липса на платежоспосонност), а от проблеми с ликвидността. За разлика от 2008 година банките в САЩ са много добре капитализирани и проблемът дойде от скоростта на вдигане на лихвите.

57 пъти увеличение на най-критичния за банковата система параметър няма как да не даде отражение. Обаче значителната капитализация на банките успешно загаси пожара преди да се е разпространил из цялата система – проблемите с ликвидността да доведат до проблеми с платежоспособността.

Долната графика също показва, че банковата система е в добро здраве. Tя е от 28.02.2023 и не включва SVB и Silver Gate. Броят на закъсали банки през последните години е устойчиво нисък.

Затова не можем да правим сравнение между днешната криза и тази от 2008 година. Тогава тя беше породена от неадекватната капитализация на банковата система и прекомерната експозиция към токсчини деривати.

След предходната криза се въведоха регулации, които принудиха банките да заздравят балансовите си отчети – Dodd Frank Act, Basel III Accord и други.

Резултатът от тези регулации е значително по-здрава банкова система. През настоящата банкова криза споменатите регулации доказаха полезността си.

Поводи за оптимизъм има. Дали обаче те са достатъчни да неутрализират дълбоките системни проблеми?

SVB е голяма банка дори по щатските стандарти. Тя обаче не е досатъчно голяма, за да се класифицира като Globally Systematically Important Banks (GSIB). А точно в тези банки се крие дълбокия систематичен риск, чиито измерения дори не знаем. Credit Suisse (CS) е сред 30те GSIB. В сайта на BIS може да разгледате останалите

Фалитът на CS  беше (не)очаквано изненадващ. Той напомни за многото явни и не толкова явни рискове в банковата система. Покрай кризата със CS възникна негативен прецедент. Притежателите на хибридни дългови ценни книжа (contingent convertables – CoCos) не получиха дължимото си. Техните облигации бяха анилурани. Така 17 милиарда щатски долара изчезнаха в небитието.

Идеята на CoCo облигациите е да превръщат дълговете на банката в собствен капитал при кризисни ситуации. Капиталът от дългов става собствен – от liablities се премества към equity. По този начин в случай на криза банката сама може да се измъкне от нея без нужда от външна помощ.

В редки случаи тези облигации могат да се анулират, но това става само ако настъпи ясно дефинирано събитие – trigger event. Долният цитата е извадка от документацията, попълнена от Credit Suisse към FINMA (Швейцарския КФН):

“…may not be required to follow any order of priority, which means, amongst other things, that the notes could be cancelled in whole or in part prior to the cancellation of any or all of [Credit Suisse Group AG’s] equity capital“.

CS деликатно са формулирали, че все пак имат правото да анулират CoCo облигациите. Обаче остава мъгливо точно при какви условия. Във въпросният документ е използвана фразата Viability Event. В тази категория попадат опасност от банкрут, загуба на платежоспособност и други фосмажорни обстоятелства.

Липсват количествени характериситки на думата опасност. Базел 3 регулациите дават критерии за капиталова адекватност на банките с конкретни цифри. При CS конкретика липсва, следователно преценката е субективна и води до ситуации като сегашната.

Според корпоративното право това е недопустимо нарушение, защото при ликвидация винаги първо кредиторите получават дължимото им. След тях са притежателите на хибридни дългови инстументи каквито са CoCo облигациите. И накрая на опашката са акционерите.

Проблемите на Credit Suisse не са от вчера. Другата широкоизвестна GSIB е Deutsche Bank. Регулярно влиза в новините с поредния скандал. Въпрос на време е и тя да последва примера на швейцарския си събрат.

Може да не е тази година. Не забравям, че хората, стоящи зад системата, са вуртуози в отлагането на неизбежното и като нищо да ме изненада с отлагането на фалита на Дойче банк с някоя друга година.

Като GSIB се класифицират също и най-големите щатски банки – JP Morgan, Bank of America, Meryll Linch и т.н. Те също са част от една друга система – shadow banking system.

Звучи твърде конспиративно това име. На пръв поглед няма основания за притеснения. На втори обаче излизат въпроси, чиито отговори липсват.

Заглуши шума, чуй сигнала. Абонирай се за Инвесто седмичен бюлетин.

Седмичен бюлетин

Leave this field empty if you're human:

Shadow Banking

Името shadow banking описва всички институции, набиращи, управляващи и работещи с капитали, които не са банки. Прието да се наричат Non bank fiancial intermidiaries (NBFI). В тази категория попадат от хедж фондове и private equity and venture capital funds през застрахователни компании до заложни къщи и други.

Инвестиционните банки и техните дъщерни дружества също се класифицират са част от shadow banking системата. Те са освободени от стриктните банкови регулации. В същото време в случай на криза не могат да разчитат на помощ от Централната банка и от други държавни институции. Тоест при тях няма гаранции на депозитите и достъп до ликвидност от ЦБ.

До тук всичко изглежда в реда на нещата. Обаче има две неща, които правят shadow banking толкова интересен: липсата на регулации и off balance sheet items. Двете са тясно свързани.

Липсата на регулации дава много по-голяма свобода на компаниите, попадащи в shadow banking индустрията. Те имат възможността да извършват много повече дейности забранени или силно ограничени за търговските банки. При това те не просто се възползват от мининалните законови пречки, а направо злоупотребяват с тях.

Примери има много. Един от тях е манипулациите на пазара за злато от JP Morgan. Те няколкократно бяха осъждани да платят глоби, които случйно или не са винаги много по-малки от изкараните пари. Тоест плащат си входната такса.

Друг пример е от 2008 година. Покрай фалита на Lemman Brothers JP Morgan и още няколко други големи банки от Инвестиционна банка променят статута си на Търговска банка. Първият тип банки попадата в shadow banking системата. Като такава не ѝ се полага държавна помощ.

При търговските банки е точно обратното – държавата е длъжна да ги спаси. Случайност, прозорливост или нещо друго стои зад тази трансформация?

Off balance sheet (OBS) – понякога поради счетоводни и законови причини е невъзможно всички активи и пасиви на една банка да са включени в балансовия ѝ отчет.

Пример: когато аз депозирам 100 000 долара в банка те стават нейн пасив. Обаче, когато реша да ги прехвърля от сметката си към взаимен фонд, притежаван от същата банка, те отиват по сметката на фонда. Те вече не са задължение на банката и вече не са включени в нейния балансов отчет, макар тя да е собственик на фонда.

Това е само един пример как работят OBS. Както всяко нещо те могат да служат за различни цели според мотивите на техния ползвател. Могат да се използват за ежедневни операции, както в моя пример, но могат да служат и за схеми, както твърде често се случва. Точно OBS под формата на mortage backed securities бяха в основата на кризата 2008.

OBS е щипката магия, необходима в трудни ситуации. Чрез тях много умело може да се скрие същността и дълбочината на проблема. Както казах те са просто инструмент, който може да подобри оперативността на банките, но също така може и да укрива техните хронични проблеми.

Анализирайки малкото достъпна информация допускам, че OBS се изполват все повече с втория мотив. Те умело прикриват твърде голяма задлъжнялост, тоест leverage. Банките дискретно притежават токсични дългови инстументи, които както подстазва името им, имат свойството да я отравят бавно и устойчиво.

Колко много са OBS задълженията на банките? Труден за отговор въпрос, защото по дефиниция OBS не се докладват публично. Това не означава, че не се отчитат, а че достъпът до тези отчети е изключително ограничен.

Сайтът на Bank for International Settlements е едно от малкото места, където има някаква информация. Следната графика показва къде сме сега:

Графики B и D показват колко голям е делът на of balance sheet items за щатските банки (В) и за всички останали банки извън САЩ (D). И в давата случая размера на OBS е над 70% от общите задължения. Тоест във финансовите отчети на банките се публикуват под 30% от техните задълженията.

Липсващите 70% са forex swaps, credit default swaps, mortgage backed securities и други деривати. Част от тях са токсични и носят неизяснено голям риск. Въпросите са два – Кои от тях са проблемните? и Колко е тяхното количество?. Обаче тези въпроси остават без отговор.

В случая имаме силно изразена информационна асиметрия. Инфомацията е концентрирана в една шепа хора, а до останалите заинтересовани страни не достига почти нищо. За мнозинството, попадащо във втората група, остават само косвени данни.

Тези оскъдни данни са единствената налична суровина за изграждане на хипотеза. Това автоматично влияе на нейното качество, защото имаме непълна информация.

От това произлиза още по-сериозен проблем. Работейки в среда на информационна асиметрия трябва да се доверим безрезервно на хората, стоящи от другата страна. Те са тези, които създават, използват и контролират тези инструменти.

В това си качество те са единствените, които разполагат с пълната информация. Дали заслужават доверие ще разгледаме в следващата подточка. Преди това обаче искам да спомена нещо последно.

Става въпрос за един фактор, който предопределя магнитуда на систематичния риск – банкирането с частичен резерв. Както при всяко друго нещо, така и при него е важна мярката. Ако банките са full reserve banking, те стават депозитни кутии, а ако са zero reserve banking – те стават пирамиди. Тайната на устойчивия успеха е в правилната доза.

Аз подкрепям fractional reserve banking, но прилаган с мярка, защото е чудесен интрумент, стимулиращ инвестиции, търговия и производство. Обаче в сегашния си изроден вариант, при който изискуемият резерв понякога е нула, ние посаждаме семената на бъдещи кризи.

Извод: банковата система не е толкова зле, колкото изглежда, но не е толкова добре, колкото ни се иска.

След 2008 година въвеждането на адекватни регулации подобри значително капитализацията на банките. От друга страна дълбоките систематични рискове, за които само подозираме или нищо не знаем, са там. Последните се крият в GSIB.

Shadow banking и off balance sheet items крият много повече риск, отколкото изглежда на пръв поглед. Проблемът е, че не можем да го измерим с конкретни стойности, защото липсва общодостъпна инфомация.

Дотук разгледахме числата. Те са важни, но недостатъчни, за да опишат настоящата картина. Липсва качествената характеристика – хората.

Те са тези, които имат пълната информация за случващото се в системата. Дали бихме им се доверили?

Систематичния риск = F(Брой идиоти на управленски позиции)

Другарят Джугашвили е рекъл, че всеки проблем притежава име и адрес. Систематичните проблеми не са изключение. Те имат имена и лица. Те са хората, които медийната машина представя като силните на деня – властелините на бизнеса и политиката.

През последните пет години броят фалити на големи компании, описвани с маркетингови клишета – революционни, визионерски и т.н., е водеща тема на деня.

Тези фирми имат своите лица, които не слизат от ефир, до момента, когато тяхната роля в големия театър приключи. Нека да видим кои са част от тях.

Горе вляво каката се казва Елизабет Хоумс. Тя е основател и CEO на Theranos. Приказна история с патетичен край – през 2018 година се оказва, че Теранос е фабрика за обещания, която прави богати една шепа хора за сметка на всички останали. 

Долу вляво с създателя на We Work – Адам Нюман. Доказан измамник, манипилуращ отчетите на компанията, отклоняващ фирмени капитали към лични сметки и други все хубави неща.

Горе в дясно чорлавият младеж е Sam Bankman Fried. Той и изразено неестетичната му приятелка са лицата на най-мащабната Понци схема в крипто индустрията. Айде, може би се нареждат след нашата гордост – кака Ружа.

В долния десен ъгъл се намира последният паднал герой свързан с новото, революционното, визионерското – придворната банка на високотехнологичните компании в Силициевата долина – Sillicon Valley Bank.

Представям ви една графика, която повдига един щекотлив въпрос, чиито отговор засега липсва:

Месеци преди фалита на SVB доста кредити са били изтеглени от акционери и висши мениджъри. Съвпадение!?

Покрай фалита на SVB също излезе доста информация, че по високите етажи на банката приоритет са имали gender inclusion мероприятия, а не банкирането и управлението на риска. Корелация или казуалност не се наемам да кажа, но фактът е, че има връзка между двете.

През миналия месец покрай фалита на Credit Suisse се оказа, че нейният изпълнителен директор има дни, в които се подвизава с рожденото си име и пол като Phillip, а други – като жена, казваща се Pippa. Този факт не е необходимо и достатъчно условие за фалит на банка, но категорично повдига въпроси.

За десерт на точката, описваща лицата на систематичния риск, слагам един нобелов лауреат.

Nobel Prize for groundbreaking mediocrity

През 2022 година, но не на 1ви Април, настъпи едно събитие от галактически магнитуд – бившият председател на Федералния резерв Бен Бернанке получи нобелова награда за икономика. По-конкретно за groundbreaking research on banks and financial crisis.

Прилагателното groundbreaking, характеризиращо творчеството на Бен, ме докосва емоционално поне колкото ранните песни на Кондьо.

Хора като Фама и Канеман, имащи революционен принос към икономиката, скромно се нареждат до Бернанке.

Бен Бернанке толкова е допринесъл за икономиката, колкото батко Емили с тротинетката допринася за безопасността на движението по пътищата и половата култура сред младежта.

Представям ви извадки от изказвания на Бернанке, показващи неговата вездесъща проницателност. 

Бен (откровено) за фиатните пари:

The US government has a technology, called a printing press that allows it to produce as many US dollars as it wishes at no cost.

Бен за кризата през 2008 година (преди нейното настъпване):

“…there’s not much indication at this point that subprime mortgage issues have spread into the broader mortgage market, which still seems to be healthy. And the lending side of that still seems to be healthy“ February 2007

“The global economy continues to be strong, supported by solid economic growth abroad. Overall, the U.S. economy seems likely to expand at a moderate pace over the second half of 2007, with growth then strengthening a bit in 2008 to a rate close to the economy’s underlying trend.” – July 2007

Цитатите преднамерено ги оставям на английски. Все едно да преведа Доко, Доко. С такава чутовна мъдрост не се словоблудства. Или я разбираш или не.

Бернанке получава бонус точки и за това, че няма skin in the game, тоест неговите решения имат последствия за другите, но не и за него. Хората, чиито решения афектират всички, но не и тях, заемат най-високото място в пантеона на посредствеността.

Описах Бен Бернанке заслужено сатирично. Системата ни залива с неимоверни количества жалост и хумора и сатирата понякога са най-ефективният метод да погледнем проблемите в очите.

Когато анализирам бизнес искам да знам кой стои зад него – мениджъри, директори и големи акционери. Накрая на деня всяка фирма се управлява от хора, които със своите действия предопределят крайните резултати.

---

Наличието на качествени хора не гарантира положителни резултати, обаче тяхната липса гарантира отрицателни резултати.

---

Кои са лицата на популярните компании и ключовите фигури във финансови институции подсказва много за качеството на решенията, които се вземат. През последните години тази зависимост ни се напомня постоянно – фалити, измами или просто поредните глупави политически решения.

Има, разбира се, и качествени лидери в политиката и бизнеса, но дали те са достатъчни, за да неутрализират действията на неспособните си колеги? Гледайки голямата картина, към момента съм скептик.

На никой от коментираните особи не бих се доверил (освен може би на Кондьо).

Извод: Систематичният риск е нелинейна функция зависеща от количеството идиоти на ключови позиции в системата.

Горният извод е в пряка зависимост от това къде се намираме в два от циклите, които споменах в първата част – Generational Theory and 4^th Turning и Elite overproduction cycle. В момента и двата са достигнали инфлексни точки и наличието на все повече идиоти с власт е естествен процес.

Систематичният риск устойчиво нараства, съдейки по банковата система и личностите на ключови позиции. Следвайки метафората с огъня все повече гориво се натрупва в системата.

При това не само количеството му нараства, но и качеството му. Последното е продиктувано от „качествата“ на хората, заемащи ключови позиции. Наличието на умствени дефицити сред елитите осезаемо покачва октановото число. А то както знаем мери склонността на горивото към детонация.

Горивото, а в наши случай систематичните проблеми обобщено изглеждат така:

• Банките – видимата част от банковата система изглежда много добре. Реформите след кризата от 2008 дадоха положителни резултати. В уравнението обаче остава голямото неизвестно – off balance sheet items. В тях се крие систематичният риск. Неговите качествени и количествени параметри трудно можем да измерим заради информационната асиметрия. Обаче можем да определим неговата посока – систематичният риск устойчиво нараства.
• Хората – дефицитът на качества е все по-актуален. Последното се корени в много причини. Общото между тях е наратива на епохата – политическа коректност, екология, social justice. Тяхното успешно разпространение има нужда не от силни и отговорни личности, а от раболепни и безгръбначни бюрократи.

Искрата – голямото неизвестно

Макро циклите, тоест кислородът в нашето уравнение, са в голяма степен познати. От историческа перспектива те носят висока инфомационна стойност къде се намираме в момента.

Систематичните рискове също са относително познати. Видимата част от банковата система е в много добро състояние. Това обаче не анулира дълбоките рискове, които се натрупват под повърхността. За тях не знаем много, но знаем че са там и че вероятно нарастват.

Искрата, която би променила състоянието на цялата система, е голямото незивестно. Тя е актвиращата съставка, която ще предизвика фазов преход в системата. Характерното за нея е, че тя пребивава в света на хаоса, нелинейното и непознаваемото.

Знаейки това, голяма част от услията да предвидя събитието каталист ще са напразни. Това обаче не анулира напълно смисъла от анализ на потенциалните каталисти.

За целта ще се фокусирам на малкото познати променливи и ще пропусна прогнозите за войни, епидемии и природни бедствия. Събития от такъв магнитуд имат неприятното свойство да са шокиращо изнедващи, но лесно обясними пост фактум.

Ще дам проста дефиниция какво разбирам под каталист: кратковременно събитие с достатъчен магнитуд, за да изкара системата от равновесие, тоест да измени нейното състояние качетвено и количествено.

Искрата трябва да е такова събитие, което да удари системата в една от критични нейните точки, в правилния момент и с достатъчна сила.

Следвайки посочената дефиниция автоматично изключвам продължителни събития като циклите на продуктивност и дълг, нарастването на систематичния риск, качеството на елитите и т.н. Всички тези събития са обадинени от това, че се разгръщат бавно и (почти) необратимо във времето.

Има едно изключение от горното правило – нарастването на систематичния риск в банковата система може дотолкова да се ускори, че то да влезе в ролята на искрата. Фалит на още една Global systematically imprortant banks (GSIB) е пример за такова събитие. 

Финансовата система е мястото, където ще търся потенциалните каталисти.

Днес ще разгледам две събития, които могат да предизвикат рязко изменение в състиянието на системата:

• Европа и САЩ – фалит на още една GSIB
• Китай, корпоративен дълг, недживими имоти – GSIB 2.0

Новото е добре забравено старо – фалит на глобална банка

От всички събития с потенциал да бъдат искрата, която ще възпламени системата, фалитът на още една глобална банка е с най-висока достоверност. Дори публично достъпната информация е достатъчна, за да покаже натрупващите се проблеми в системата.

Като добавим към уравнението и познатото-непознато, тоест невидимия систематичен риск под формата на off the books items, потенциалът за фалит на GSIB нараства.

Не всички банки са равни и това важи и за глобалните. Някои от тях са рискови, други са по-рискови, а трети са екстремно рискови. Повечето GSIB са в Китай и САЩ. Имаше едининадесет в Европа, но след фалита на CS останаха десет. От тях по-интересни са Дойче Банк, Уникредит и Банка Сантандер.

В САЩ също винаги има риск някоя от глобалните банки да се окаже достатъчно затънала с токсични активи, които да предизвикат нейния фалит.

Китайските глобални банки имат потенциал да се окажат искрата, която ще изкара системата от баланс. При тях обаче причините са други. Те също имат експозиция към деривати и други off the books items, но основният риск, който носят е вътрешен – свръх задлъжнялостта на китайските корпорации.

Новото е добре забравено старо по китайски

Китай, редом с Япония, са страните (от развитите икономики) с най-голяма задлъжнялост като процент от БВП. Те обаче се различават по два качествени параметъра: структура на дълга и притежателите на дълга.

Общата задлъжнялост на една държава е сумата от следните елементи:

• Държавен дълг
• Корпоративен дълг
• Дълг на домакинствата

Япония е лидер по държавен дълг спрямо БВП – 259 %, а нейната тотална задлъжнялост (сумата от трите елемента спрямо БВП) е 375%.

Китай е втора по ред в тази класация – тоталният ѝ дълг спрямо БВП е 284 %. Но структурата на дълга на Китай е различна от тази на Япония. Корпоративният дълг в Китай е 158% от БВП, докато при Япония той е 98 %.

Това е най-високият корпоративен дълг като процент от БВП. Япония и САЩ са следващите в класацията, но те не надвишават сто процента. Следната графика показва сравнение с другите глобални икономики:

От къде идва тази задлъжнялост? Голяма част от нея произлиза от сектора на недвижимите имоти. В Китай инвестициите в недвижими имоти като дял от БВП достига 15%, докато следващите в класацията достигат едва 7 %.

Инвестиции в недвижими имоти като процент от БВП:

Година	Китай	САЩ	ЕС	България
2010	10.4 %	2.9 %	6.8 %	5.5 %
2011	12.2 %	2.8 %	6.9 %	5.5 %
2012	14 %	3.0 %	6.9 %	5.2 %
2013	19.3 %	3.1 %	6.9 %	5.0 %
2014	16.9 %	3.2 %	7.0 %	4.6 %
2015	15.3 %	3.6 %	7.1 %	4.8 %
2016	14.5 %	3.6 %	7.2 %	4.8 %
2017	14.3 %	3.6 %	7.3 %	4.8 %
2018	14.2 %	3.7 %	7.3 %	4.8 %
2019	14.5 %	3.7 %	7.4 %	4.6 %
2020	14.6 %	7.2 %	7.4 %	4.7 %

Фалитът на Евър Гранде през 2021 година беше напомняне за свръхзадлъжнялостта на Китай, произлизаща от натрупването на корпоративен дълг.

Недвижимите имоти са един от основните двигатели зад това. През 90те години огромна част от селското население започна да мигрира към градовете. Това създаде спешна необходимост от строителството на огромно количество жилища.

Комбинирано с все още силната демография и рекорден икономически растеж, строителството стана индустрия номер едно в Китай. Именно то захрани и предходния супер цикъл на суровините през първото десетилетие на века.

Обаче сега ситуацията не е като през 2000 година. Китай са изправени пред сериозна демографска криза. Процесите на вътрешна миграция значително са намалели. Китайската икономика достигна статута на middle income economy. Последното носи риск от попадане в middle income trap.

Това означава неспособността на държавата да премине на следващата стъпка от икономическо развитие – high income economy. За да се измъкне от ситуацията, Китай трябва да реформира икономиката си. От производител на евтини стоки за целия свят трябва да се превърне в производител на стоки и услуги с висока добавена стойност за вътрешно потребление.

Един от белезите, че този процес е започнал е все по-малка вътрешна миграция от селата към градовете. Така търсенето на нови жилища ще спадне и ще достигне устойчиви нива като в развитите икономики.

В Китай има много изоставени градове, построени от нулата. Допълнително цените на имотите в градове като Пекин, Шанхай или Гуанджоу са най-високите в света спрямо доходите на техните жители.

В един момент търсенето ще се свие до толкова, че предлагането ще стане твърде много. От там цените на имотите ще спаднат и строителните компании ще изпитат сериозни затруднения. А всички те дължат пари на една шепа китайски банки, които се класифицират като GSIB. В случаят е много подходяща поговорката „ако аз дължа на банката 100 хиляди долара – това е мой проблем“. Обаче ако дължа на банката 100 милиона – това вече е проблем на банката.

Китайските глобални банки имат експозиция към китайската икономика. Обаче ефектите, които могат да предизвикат ако фалират, са глобални. Фалит на китайска глобална банка може да се окаже искрата, която ще извади световната икономика от равновесие.

Както видяхте списъка с потенциални каталисти е твърде лаконичен. Включва два подобни сценария – фалит на глобална банка, но предизвикани от различни фактори. В САЩ и Европа от систематичния риск, породен от off the books items, а в Китай от вътрешната корпоративна задлъжнялост, свързана с недвижимите имоти.

Пак напомням, че форсмажорни събития като войни, епидемии и природни бедствия могат да се окажат въпросната искра. Те обаче са изключително трудно предвидими. Затова съм ги изключил от списъка.

В днешната втора част ви представих финансовата система от две гледни точки – систематичния риск и качествата на лидерите в нея. Те заедно се явяват горивото в триъгълника на огъня.

Искрата, както казах, пребивава в света на хаоса и непознаваемото. Затова представих две събития с относително висока достоверност, чието настъпване може да възпламени системата.

Не забравяйте, че написаното са разсъждения на автора. Като такива те по дефиниция са ограничени, предубедени и непълни. Приемете ги не като категорични становища, а като част от множеството възможни сценарии за непознаваемото бъдеще.

В последната трета част формулирам три хипотези и ще предложа инвестиционни идеи в контекста на всяка от тях.