Ще продължи ли да снася златната кокошка? Анализ на златодобивната индустрия

Представям ви втората част от Машината за Вземане на решения. В предходна статия ви показах анализ на компания от златодобивния сектор. Днес ще продължа с анализ на сектора, следвайки отново трифектата – Fundamentals, Narrative, Reality.

За да бъде по-полезен анализа, първо ще коментирам следните две неща: защо през последните месеци цената на златото падна и кои са макро факторите, които според мен ще движат неговата цена през следващото десетилетие.

Защо златото спада, когато всичко друго спада?

Клишето гласи, че щом всички пазари падат, златото трябва да е стабилно. Но през последните седмици единственото стабилно нещо е неговия спад. През 2008 година златото и среброто спадат много рязко заедно с фондовите пазари. Същото се случва и през Март 2020 година.

Причините за това са няколко. Шокът, причинен от тези резки и дълбоки пазарни спадове, се разпространява из всички пазари, което води до margin calls и инвеститорите за да покрият задълженията си, продават каквото могат. Много често това са активите с най-малко тегло в портфолиото, каквито са златото и среброто. Друг фактор е, че цената на златото през по-голяма част от времето е в обратна корелация с лихвените проценти. Неведнъж пазарните сривове са предхождани и предизвикани от вдигане на лихвите от страна на ФЕД. Когато те растат, инвеститорите предпочитат активи, които носят доходност, каквито са облигациите например.

Третият фактор е JP Morgan. Има много информация из медиите за деянията на JP Morgan и как манипулират пазарите на благородни метали. Неведнъж са били глобявани от SEC и CFTC за тази дейност като глобата винаги е била многократно по-малка от парите, които те са спечелили от тези схеми. С една дума глобата е входна такса за заведението или казано политически коректно – cost of doing business. Ето и поредната новина по темата: JP Morgan traders ripped off gold market for years.

Тези три фактора седят зад сегашния спад на цената на златото. Тяхното влияние обаче е върху краткосрочния тренд от 12 – 18 месеца. Мен, като инвеститор, ме интересува също и дългосрочния тренд, който е поне 2 – 5 години.

Нека не забравяме, че краткосрочните движения на цената са основно шум. Големите трендове не се влияят от него. Затова аз използвам Машината за вземане на решения за да отсея шума от сигнала.

Глобални конфликти и радикални промени – накъде е тръгнал света

Периодично сядам и разсъждавам за глобалната ситуация към момента – икономическа, политическа и културна. Търся промяната и конфликта. Не е задължително те да носят разрушение. Могат да бъдат нови технологии, които да предизвикат сегашното status quo или повишаване стандарта на живот в определен регион на света.

Промените водят към конфликти и конфликтите водят към промени. Това, което ме касае като Global Macro инвеститор е, че те винаги носят възможности. Те създават търсене на нови продукти и услуги на установени пазари или търсене на утвърдени продукти и услуги на нови пазари.

Златото се влияе повече от негативните промени. Такива в момента има в изобилие – икономически и търговски конфликти, прокси война, инфлация, дългове, тоталитаризъм. Ще дам кратко описание, за да имаме контекст, анализирайки сектора.

Ето ги основните двигатели на дългосрочния бичи тренд на златото през следващите десет години:

• САЩ като империя, доминираща през последните десетилетия, за първи път след падането на СССР среща силен противник в лицето на Китай и БРИКС. Те отправят директно предизвикателство към Америка за нов световен ред. Това не означава, че ще го постигнат, защото и през 60те Никита Хрушчов казва, че СССР ще задмине скоро САЩ. Означава обаче икономически турбуленции в световен мащаб. Когато има такива, златото е винаги победител.
• Монетарната политика на ФЕД и щатското правителство е класическа илюстрация за империя, минала зенита си – постоянно растящи дългове, правителство в перманентен дефицит, постоянно обезценяваща се валута. Това прави все по-бедни притежателите на долари и щатски правителствени облигации. Като това важи в пълна сила и за страните кредитори на САЩ (Китай е сред най-големите). Перфектна снимка на тази ситуация е паричният агрегат М2. През последните няколко години се създадоха толкова много пари, колкото са били създадени за цялата история на САЩ. Златото закъснява с отразяването на тези промени, но в крайна сметка цената му винаги се коригира.
• Някои от доминиращите държави бавно и по терлички се превръщат в тоталитарни диктатури – издават се декрети от неизбрани от народа комитети и организации, които менажират на микро и макро ниво битието ни. Сред тях е контролът и следенето на разплащанията – кой, кога, какво купува и притежава. Ако желаем анонимност златото и криптовалутите са единственото решение, защото те нямат counter party risk. Те са извънсистемни разплащателни средства. Последните две години вече се усеща високото търсене на физическо злато и сребро. В САЩ има перманентен недостиг на Silver и Gold Eagles монети. Наличностите в трезорите на COMEX и LBMA постоянно спадат, защото все повече пазарни участници изискват физическа доставка на падежа на контракта.

Трите точки описват дългосрочни процеси, а не събития с начална и крайна дата. Дори да не се развият според моите виждания това, че те вече са факт означава едно – неизбежни мащабни промени. Колко радикални и дълбоки ще бъдат зависи от скоростта и магнитуда на въпросните процеси.

За целта на моя анализ ми стига да знам, че живеем в турбулентни времена, които ще доведат до повишаване цената на златото през следващите години. Мултиполярният свят, западащата Американска империя и възходът на тоталитаризма ще направят златото да заблести отново.

Tavi Costa от Crescat Capital обобщава страхотно икономическата страна на тези промени: правителствени дългове както през 40те, инфлация както през 70те, балон на всички пазари както през 90те. Експлозивен коктейл от фактори, който е предпоставка за дългосрочен бичи тренд при златото.

Описах глобалните фактори, които според мен ще движат цената на златото. Идва ред да се фокусирам върху сектора и баланса между търсене и предлагане.

Fundamentals

Ще разделя в подточки фундаменталните характеристики влияещи на сектора. Започвам с предлагането и очертаващия се на хоризонта supply cliff. После ще опиша какво можем да очакваме от страна на търсенето. Последно, но не по важност ще дам оценка на здравето на златодобивния бизнес.

Gold supply cliff или как кокошката скоро ще снася все по-малко

През текущото десетилетие златните резерви на най-големите минни компании ще достигнат своя пик. Причината е, че през последните 10 години инвестициите в търсене, намиране и развитие на нови мини са рекордно ниски.

Ако през следващите години не се открие находище от мащабите на Carlin в Невада или Witwatersrand Basin в ЮАР, резервите ще се изчерпват с по-бързи темпове от новите открития на компаниите. Това ще доведе до стесняване на предлагането.

Резкия спад на инвестиции в сектора ни води към въпросния пик:

Вижте сравнението между CAPEX на технологичните компании и минната индустрия (златодобива е включен) през последните две десетилетия:

Хроничната липса на инвестиции е проблем не само при златодобивните компании. Той важи с пълна сила за целия сектор на рудодобив и фосилни горива. Липсата на инвестиции в Property, Plant and Equipment е най-прекият път към supply destruction, което в комбинация с постоянно търсене води до само до едно – много по-високи цени на суровините.

Demand side of the equation – кой иска да има златна кокошка

Да познаваме supply страната не е достатъчно условие, за да сглобим пъзела. Сега ще разгледам demand страната на пазара за злато. За да имам идея какво мога да очаквам, трябва да знам две неща:

• Капитализацията на пазара за злато и на всички златодобивни компании. Това е тоталното предлагане на пазара за злато.
• Размера на капиталите, които ще се влеят на този пазар – институционални и ритейл инвеститори. Това е потенциалното търсене.

Пазарът на злато е около 10 трилиона долара. Пазарната капитализация на всички precious metals miners (около 200 компании производителки) е под един трилион долара. За сравнение – пазарната капитализация на Apple е 2,4 трилиона долара.

През последните години делът от портфолиото в злато и свързани с него активи, отделян от големите фондове (пенсионни и взаимни), е около 1,5% процента. Ако те решат да увеличат леко експозицията си, това би означавало няколко трилиона долара да се влеят на пазар с market cap около 10 трилиона. Това директно ще повиши цената на златото, а златодобивните компании ще станат още по-печеливши бизнеси.

Още по-интересно ще стане ако тези фондове решат да инвестират в gold equities. Те няма да заложат на junior mining stock, а на лидери като Barrick, Agnico или Franco Nevada. Топ 10 gold majors имат пазарна капитализация 150 милиарда долара. Black Rock, Fidelity и Vanguard управляват сумарно около 20 трилиона долара.

Ако те решат да увеличат експозицията си към gold equites само с 0,5 процента, това означава 100 милиарда долара да влязат на този пазар. Отчитайки, че market cap на топ 10 фирми е 150 милиарда долара цената на техните акции рязко ще се вдигне. В един момент и други фондове ще погледнат към този сектор и ще започнат да купуват. А това ще повлече и масовия инвеститор, който вместо FAANG акции ще цъка от телефона си Barrick и Franko Nevada.

Очертава се нарастване на интереса към златодобивните компании, което ще се инициира от големите институционални инвеститори и ще повлече ритейл контингента. Това означава нови капитали, гонещи ограничено количество активи.

Заглуши шума, чуй сигнала. Абонирай се за Инвесто седмичен бюлетин.

Седмичен бюлетин

Leave this field empty if you're human:

Business Efficiency или колко е здрава кокошката

Какво търся в един бизнес: фирма с опитни мениджъри, имащи skin in the game; регулярни и нарастващи свободни парични потоци; силен балансов отчет с ниски задължения. Дори при сегашната цена на златото минните компании са машини за пари. Те също са в перфектно финансово здраве. За разлика от други индустрии, те генерират свободни парични потоци и тяхната задлъжнялост е рекордно ниска за историята на индустрията.

При покачване на цената на златото, техните приходи ще нарастнат нелинейно, което ще се отрази и на цените на техните акции. Големите приходи ще подобрят още повече техните балансови отчети, защото ще има по-малка нужда от нови дългове за финансиране на дейността и ще направи текущите задължения по-лесно погасяеми. Фирмите ще имат възможност за повече инвестиции в property, plant and equipment (PPE), което директно ще се отрази на техните резерви и годишната им производителност. Повече резерви в земята и по-ефективно оборудване води до повече добити унции. Повече унции на изхода е повече приходи за компанията.

Свободните парични потоци ще позволят на фирмите да плащат и по-големи дивиденти или да изкупуват обратно техни акции. И двете са много важни мотиватори за мен, когато са съобразени с реалността. Аз, когато инвестирам в компании с капиталово интензивен бизнес, какъвто е рудодобива, предпочитам фирмите да не плащат дивиденти, а да реинвестират в обновяване на активите си. Това важи особено за кризисни периоди, когато фирмата има малка печалба, защото цените на суровините, които тя добива са ниски. В този случай е по-добре фирмата да погасява задълженията си и да реинвестира останалото. Изключение от това правило е, когато цените на добиваната суровина рязко се покачат и станат много по-високи от разходите по добива.

Ако Mr Market валидира тезата ми, златодобивните фирми ще се окажат точно в такава ситуация – цената на златото в пъти ще надвишава цената за неговия добив. При 3000 долара на унция пазарна цена и AISC 1000 долара на унция, печалбата е 2000 долара на всяка унция изкарана от земята. В такъв случай ще има пари за всичко – обновяване на PPE, дивиденти, share buybacks и придобивания на други компании.

Фундамент заключение

Фундамент, бизнез ефективност и търсене и предлагане – това са трите елемента, които са ми необходими, за да имам завършена теза относно фундамента на сектора. Фундамента е искрата, която дава началото на новия тренд, балансът между търсене и предлагане задават неговата посока, а капиталите от страна на търсенето са горивото, които го движат. Ако един от тези елементи липсва, тезата ми ще е невалидна.

Нека видим как се подрежда пъзела:

• Фундамент: мултиполярен свят, упадък на САЩ, нарастващ тоталитаризъм.
• Търсене и Предлагане: supply destruction заради липсващи инвестиции; спящ, но огромен потенциален demand.
• Бизнес ефективност: нарастващи свободни парични потоци и стабилни балансови отчети

Всички точки формират една картина, подсказваща нарастване цената на златото. Нека да напомня, че тезата е валидна само в моите очи и не означа нищо за пазара. Само Mr Market ще я отхвърли или потвърди окончателно.

Чрез фундаменталния анализ си отговарям на въпроса Защо една инвестиция има потенциал. А за да си отговоря на въпроса Кога той ще се разгърне, използвам техническия анализ.

Reality – the price is king или технически анализ на сектора

Първо разглеждам месечните и седмичните графики. На тях определям макро тренда. Аз инвестирам дългосрочно и тренда е мой пръв приятел. На дневна графика избирам тактиката: най-подходящия инструмент (акция, дериват, ETF) и управлението на риска (процент от капитала, вход, изходи и нива за добавки), спрямо целите на избраната стратегия.

За да измеря пулса на златодобивния сектор, използвам графиките на XAUUSD, GDX и GDX/SPY. Те ми дават поглед върху цената на златото, общото представяне на големите компании в сектора и тяхното представяне спрямо S&P500.

Gold monthly: XAU, GDX, GDX vs SP500

Започвам с месечна графика на златото.

На нея ясно се вижда Cup and Handle фигурата. Има три неуспешни пробива на подкрепата на 1660 долара. Цената е все още над 50 monthly moving average (MMA). Това означава, че дългосрочният бичи тренд не е нарушен.

Сега ще разгледам най-популярния ETF за gold miners – GDX.

Вижда се широка консолидация и неуспешен пробив на подкрепата. Има един бар изцяло под 50 MMA.

Следва най-интересната графика: GDX vs SPY. За да видя накъде се движи един пазар, не го разглеждам изолирано, а го съпоставям спрямо друг. За мен най-доброто сравнение е срещу S&P500 (за целта използвам SPY ETF), защото това е най-следваният индекс от всички инвеститори.  

Очевидно е, че е GDX спрямо SPY е в най-ниската си точка. Нивото 0,06 служи като център на притегляне. Ако не бъде пробито, ще се превърне в силна подкрепа за потенциален бичи тренд.

Gold weekly

Сега ще разгледам седмичната графика на златото:

Вижда се поредния неуспешен опит за пробив на зоната 1670-1680 долара. Тази седмица имаме втори поред силен bull candle. Отделно цената все още се намира далече от 200 weekly moving average, но под 50 weekly moving average.

Цената заключение

Големият бичи тренд не е нарушен, цената е над 200 weekly moving average. В момента сме пред завършване cup and handle на месечна графика. Това подсказва акумулиране на енергия от страна на купувачите, която в един момент ще се освободи.

Краткосрочният мечи тренд е към края си. На седмична графика имаме два силни bull candles, което означава продължение на дългосрочния тренд нагоре. Дъното на GDX/SPY също е показателно и подсказва тотална капитулация на продавачите.

Ако Фундамента ми казва Защо, цената ми казва Кога, то сентимента ми казва Какво. Какво другите пазарни участници очакват да се случи на пазара. Ние не търгуваме пазара, а нашите очаквания и очакванията на другите към него. Да видим какво очакват другите от него.

Narrative

Изследвам очакванията на другите, за да избегна следните две неща: да съм срещу всички или да се кача последен на влака. Второто е фатално, но при първото в определени случаи могат да се направят пари. Случаят със златото е такъв. Пазарните участници са толкова негативни към златото, че чак позитивни.

Derivative markets

Пазарът на деривати е много добър измерител за настроенията за всички пазари на стоки и суровини. За целта използвам СОТ (Commitment of Traders) на CFTC. От него виждам какви позиции в деривати заемат пазарните участници. Те са разделени на commercials and speculative. За златото и среброто от основно значение са втората група – спекулаторите. Те са разделени на large и small. Дъната на този индикатор често предвещават обръщане на тренда.

Вижда се, че големите спекулатори са толкова мечи настроени, че чак са бичи. Малките спекулатори са позиционирани по същия начин, което показва, че пазарът е over sold.

Блогъри и Влогъри

Да видим какво ще ни кажат влиятелните блогъри и влогъри. От значение е какво мислят те, защото крайните мнения от рода на: пазара на актив ХYZ ще е дълго време нагоре и не може да падне, показват само, че повечето плодове са обрани. Останали са само няколко изгнили на високо и за тях е нужна стълба. Обаче, точно когато сме се качили на нея и посягаме да ги откъснем, пазарът ще ни я дръпне. Който брал, брал.

Освен обичайните заподозрени като Mike Maloney, Jeff Clark и вечният Peter Schiff, които са перманентни златни бубулеци, настроението е неутрално. Сред видеата няма гръмки заглавия, обещаващи трицифрена възвръщаемост за една година. Това е перфектната среда за покупки.

Тя осигурява време и спокойствие да подготвя първо моята теза, а после да започна да градя позиция. Когато се юрнат фондовете и ритейл инвеститорите, те ще докарат волатилността и драмата, които аз чакам с нетърпение.

Narrative заключението

Краен негативизъм на пазарите на деривати, комбиниран с безразличие сред анализаторите. Според първото спелулаторите залагат на продължителен мечи пазар, а според второто няма никакъв интерес към златото. И двата фактора са чудесна предпоставка за планиране на покупки.

Силен фундамент и подкрепящ price action ми осигуряват оптимален баланс печалба спрямо риск за да застана срещу мнозинството. Разбира се, единствено и само след калкулиран и премерен риск.

The Grand Conclusion

Това беше вторият етап от Топ-Даун в комбинация с Трифекта. Ето до какви изводи стигнах:

• Фундамента – имаме всичките съставки налични. Макро фактори предизвикващи дългосрочен тренд; бъдещи проблеми с предлагането и спящо, но мощно търсене ще дефинират неговата посока; капиталите на фондовете и ритейл инвеститорите ще подхранват тренда; водещите фирми от индустрията са в прекрасно финансово здраве.
• Цената – дългосрочният бичи тренд е факт и не е нарушен. Имаме два weekly bull бара. Те подсказват вероятен край на мечия пазар и, че е време за изграждане на позиция.
• Консенсуса – крайно мечи настроени спекулатори и напълно безразлични медии.

Трифекатата в действие – имаме синхрон между фундамент, цена и консенсус.

Тезата ми е, че цената на златото през следващите години ще се качи значително и златодобивният сектор ще се превърне в златната кокошката на фондовата борса. Считам, че си заслужава потенциалния риск, отчитайки потенциалната възвръщаемост. Това е перфектния асиметричен залог – вероятната печалба е многократно по-голяма от поетия риск. Казано по друг начин – дървото е натежало от узрели плодове, които чакат да бъдат обрани.

Да напомня двете най-важни и в същото време винаги пренебрегвани неща във всеки един инвестиционен анализ: анализът дава само моята перспектива, която винаги ще бъде предубедена и непълна; той е необходим, но не достатъчен за успехи на пазарите.

Анализът не е препоръка за инвестиции. Той отразява единствено мнението на автора за анализирания сектор и по никакъв начин не представлява инвестиционен съвет.